隨著《衍生品交易監(jiān)督管理辦法（試行）》正式實(shí)施，內(nèi)地場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)進(jìn)入全面規(guī)范化階段。在“532通道”高準(zhǔn)入門(mén)檻及個(gè)人投資者禁止入場(chǎng)的嚴(yán)監(jiān)管下，部分熱衷于高杠桿的內(nèi)地個(gè)人資金與中介機(jī)構(gòu)，開(kāi)始轉(zhuǎn)向布局香港市場(chǎng)。

借助資金過(guò)橋、資質(zhì)包裝等方式，一條連接內(nèi)地投資者與境外衍生品市場(chǎng)的灰色交易鏈條逐步形成。受A股市場(chǎng)波動(dòng)加劇刺激，以“全標(biāo)的可交易、穩(wěn)賺不賠”為噱頭的跨境場(chǎng)外個(gè)股期權(quán)，淪為部分投資者的投機(jī)工具，其背后潛藏的跨境監(jiān)管錯(cuò)位、內(nèi)幕交易隱蔽化等風(fēng)險(xiǎn)，不容忽視。

出現(xiàn)跨境監(jiān)管套利

事實(shí)上，在內(nèi)地監(jiān)管框架下，個(gè)人投資者原則上并不允許直接參與場(chǎng)外期權(quán)交易。按照監(jiān)管要求，場(chǎng)外期權(quán)參與主體需滿足業(yè)內(nèi)所稱(chēng)的“532通道”門(mén)檻，即凈資產(chǎn)不低于5000萬(wàn)元、擁有3年以上投資經(jīng)驗(yàn)、金融資產(chǎn)不低于2000萬(wàn)元。內(nèi)地具備個(gè)股場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)開(kāi)展資質(zhì)的主體僅有兩類(lèi)，分別為8家一級(jí)券商與7家期貨風(fēng)險(xiǎn)管理子公司。

作為內(nèi)地規(guī)模最大、監(jiān)管最嚴(yán)格的場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)之一，內(nèi)地場(chǎng)外期權(quán)主要由證券公司（399975）擔(dān)任交易商，服務(wù)符合準(zhǔn)入條件的機(jī)構(gòu)投資者，參與主體涵蓋私募基金、信托、保險(xiǎn)、資管機(jī)構(gòu)及大型企業(yè)法人等。

5月15日，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布《衍生品交易監(jiān)督管理辦法（試行）》，這是我國(guó)衍生品市場(chǎng)首部部門(mén)規(guī)章，標(biāo)志著場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)邁入全面規(guī)范發(fā)展新階段。

監(jiān)管部門(mén)明確禁止證券公司（399975）直接與個(gè)人投資者簽訂場(chǎng)外期權(quán)協(xié)議，因此個(gè)人參與個(gè)股場(chǎng)外期權(quán)主要有兩種常見(jiàn)模式：一是通過(guò)具備“532通道”資質(zhì)的機(jī)構(gòu)下單并支付通道費(fèi)；二是借助私募基金、資管產(chǎn)品等嵌套結(jié)構(gòu)間接參與。

不過(guò)，在內(nèi)地監(jiān)管持續(xù)趨嚴(yán)的背景下，部分內(nèi)地資金與交易需求開(kāi)始轉(zhuǎn)向香港市場(chǎng)：一方面，香港擁有成熟的衍生品交易市場(chǎng)；另一方面，當(dāng)?shù)夭糠种行C(jī)構(gòu)對(duì)客戶的準(zhǔn)入門(mén)檻相對(duì)寬松。

按照香港當(dāng)?shù)胤ㄒ?guī)，可參與場(chǎng)外期權(quán)的“專(zhuān)業(yè)投資者（PI）”通常須具備800萬(wàn)港元資產(chǎn)門(mén)檻。但記者調(diào)研發(fā)現(xiàn)，部分機(jī)構(gòu)通過(guò)資金過(guò)橋、包裝資產(chǎn)證明等方式協(xié)助客戶通過(guò)資質(zhì)審核，使得原本不符合準(zhǔn)入條件的普通投資者，也能參與高杠桿場(chǎng)外衍生品交易。對(duì)此，業(yè)內(nèi)人士表示，這相當(dāng)于出現(xiàn)了跨境監(jiān)管套利。

監(jiān)管部門(mén)提示風(fēng)險(xiǎn)

值得注意的是，這輪跨境場(chǎng)外期權(quán)交易熱潮，也與A股市場(chǎng)波動(dòng)密切相關(guān)。

深圳一位渠道人士透露，2024年“9 24”行情期間，僅機(jī)構(gòu)端爆倉(cāng)的名義資金規(guī)模就十分驚人，“涉及名義本金約數(shù)百億元，對(duì)應(yīng)投資者實(shí)際投入資金也達(dá)數(shù)十億元”。

散戶投資者幾乎均押注看漲期權(quán)，市場(chǎng)上漲越迅猛，越容易吸引資金進(jìn)場(chǎng)。尤其在結(jié)構(gòu)性行情中，部分個(gè)股短期大幅拉升，令高杠桿期權(quán)產(chǎn)品的收益彈性遠(yuǎn)超融資融券（885338），進(jìn)而持續(xù)吸引大量逐利資金涌入。

事實(shí)上，監(jiān)管部門(mén)已關(guān)注到場(chǎng)外個(gè)股期權(quán)潛藏的風(fēng)險(xiǎn)。5月11日，廈門(mén)證監(jiān)局發(fā)布警惕場(chǎng)外個(gè)股期權(quán)交易風(fēng)險(xiǎn)提示稱(chēng)，近期該局發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)上一些互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)通過(guò)熟人介紹、網(wǎng)絡(luò)推廣、電話營(yíng)銷(xiāo)等方式吸引個(gè)人投資者參與場(chǎng)外個(gè)股期權(quán)交易。這些平臺(tái)自稱(chēng)與證券公司（399975）、期貨風(fēng)險(xiǎn)管理公司合作或?yàn)槠浯?，?shí)際不具備相應(yīng)的金融業(yè)務(wù)資質(zhì)，在宣傳中使用“虧損有限而盈利無(wú)限”“穩(wěn)賺不賠”等誤導(dǎo)性話語(yǔ)，夸大甚至承諾個(gè)股期權(quán)的高額收益，弱化甚至不提示投資風(fēng)險(xiǎn)。

灰色地帶治理面臨難題

業(yè)內(nèi)人士表示，當(dāng)前跨境場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)模式復(fù)雜，也給監(jiān)管工作帶來(lái)一定挑戰(zhàn)。從業(yè)務(wù)層面看，香港機(jī)構(gòu)開(kāi)展衍生品業(yè)務(wù)本身具備合規(guī)性；但從資金來(lái)源與客戶構(gòu)成來(lái)看，大量交易需求實(shí)則來(lái)自內(nèi)地個(gè)人投資者。這也讓監(jiān)管面臨現(xiàn)實(shí)難題，一方面內(nèi)地監(jiān)管持續(xù)封堵各類(lèi)灰色交易通道，另一方面資金通過(guò)境外市場(chǎng)繞道布局。更為關(guān)鍵的是，相關(guān)交易發(fā)生在境外市場(chǎng)，即便出現(xiàn)交易糾紛，內(nèi)地監(jiān)管部門(mén)也難以直接介入處置。

“目前的狀況是，市場(chǎng)需求并未消失，只是發(fā)生了轉(zhuǎn)移?！庇袠I(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，在所謂高收益誘惑下，跨境高杠桿交易快速擴(kuò)張。與此同時(shí)，當(dāng)“7萬(wàn)元20天賺46萬(wàn)元”這類(lèi)暴富故事在社交平臺(tái)廣泛傳播時(shí)，被忽視的是大量權(quán)利金歸零的合約、維權(quán)無(wú)門(mén)的交易糾紛，以及潛藏在跨境灰色鏈條中的各類(lèi)真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上，場(chǎng)外期權(quán)屬于非集中交易的非標(biāo)準(zhǔn)化金融衍生品，交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜、隱蔽性較強(qiáng)，也容易被用于實(shí)施內(nèi)幕交易等證券違法犯罪行為。

海潤(rùn)天睿（TDC）律師事務(wù)所高級(jí)合伙人陳王澍律師表示，相較于傳統(tǒng)公開(kāi)交易的證券、期貨產(chǎn)品，利用場(chǎng)外期權(quán)，尤其是境外個(gè)股場(chǎng)外期權(quán)實(shí)施內(nèi)幕交易，更具隱蔽性，監(jiān)管及取證難度也更大。

陳王澍指出，《期貨和衍生品法》已明確禁止衍生品內(nèi)幕交易行為，并確立了與證券內(nèi)幕交易相同量級(jí)的處罰機(jī)制。即便場(chǎng)外期權(quán)交易發(fā)生在境外，根據(jù)境內(nèi)是否發(fā)生股票交割、是否存在對(duì)沖交易等情況，證監(jiān)會(huì)也可能依據(jù)相關(guān)原則，對(duì)境外交易行為實(shí)施監(jiān)管。