6月1日晚，智譜（HK2513）在港交所公告稱，公司建議向相關監(jiān)管機構申請配發(fā)及發(fā)行A股，并向上海證券交易所申請該等A股在科創(chuàng)板上市及準予交易。前一日，MiniMax在港交所公告稱，公司已聘請專業(yè)顧問就符合在科創(chuàng)板上市條件提供咨詢，并簽訂輔導協(xié)議。
上述2家公司今年初在港上市，不到5個月就雙雙啟動回A，這在過去是極其罕見的節(jié)奏。為何這2家公司要“快步”沖刺科創(chuàng)板？
接受上海證券報記者采訪的投行人士、行業(yè)專家認為，政策窗口打開、A股估值優(yōu)勢與全球AI競賽壓力疊加，是2家公司回A的核心驅動力。隨著全球大模型玩家僅剩個位數(shù)比拼的階段，盡早打通“A+H”雙重平臺，也是中國大模型企業(yè)參與產(chǎn)業(yè)競爭的必然選擇。
MiniMax、智譜相繼推出回A計劃
最新公告顯示，智譜（HK2513）建議A股發(fā)行數(shù)量占發(fā)行完成后公司總股本的2%至8%之間（不含因超額配股權獲行使而將予發(fā)行的任何A股），即不少于909.88萬股且不多于3876.9萬股新A股。公司擬募資不超過150億元，用于人工智能（885728）通用基座大模型、大模型MaaS一站式服務平臺和補充流動資金。
智譜（HK2513）擬登陸科創(chuàng)板一事，在市場預期之內。今年2月，中國證監(jiān)會官網(wǎng)更新了智譜（HK2513）公司的IPO輔導進展信息，智譜（HK2513）撤回了其于2025年4月提交的輔導備案，并辦理了新的輔導備案登記。
相較之下，MiniMax的回A計劃有些“突然”。證監(jiān)會官網(wǎng)顯示，5月29日，MiniMax已與中信證券（HK6030）簽署輔導協(xié)議，正式啟動A股IPO。在具體板塊上，記者自知情人士處獲悉，MiniMax擬沖刺科創(chuàng)板。
5月31日，MiniMax在港交所發(fā)布公告，官宣了“登科”意向，目前其尚未披露擬募資金額。該公司董事會宣布，已決議探究擬發(fā)行人民幣股份的初步建議，可能涉及與專業(yè)顧問訂立協(xié)議及與相關證券或其他監(jiān)管機構進行咨詢及磋商。在港交所上市后，公司在持續(xù)評估資本市場，包括對在科創(chuàng)板上市進行評估。
回溯來看，今年1月，智譜（HK2513）、MiniMax相繼登陸港交所，且上市后獲得市場力捧。財務方面，2家公司尚處于未盈利狀態(tài)，營收均在快速增長。
智譜（HK2513）發(fā)布的上市后首份財報顯示，2025年公司實現(xiàn)總收入7.24億元，同比增長131.9%；核心的MaaS平臺（模型即服務）ARR（年度經(jīng)常性收入）約為17億元，在12個月內提升60倍。2025年經(jīng)調整凈虧損為31.8億元，2024年為24.6億元；全年綜合毛利率41%，遠超行業(yè)水平。
MiniMax2025年總收入為7903.8萬美元，同比增長158.9%；毛利為2007.9萬美元，同比增長437.2%，毛利率提升至25.4%；經(jīng)調整凈虧損為2.5億美元，上年同期經(jīng)調整凈虧損為2.4億美元。
先H后A 科創(chuàng)板釋放“強磁力”
對于已在港股上市的大模型企業(yè)而言，為何不約而同“再戰(zhàn)”科創(chuàng)板？
首先應當看到，科創(chuàng)板在制度層面打開的窗口，為此類企業(yè)提供了“入場券”。2025年6月，中國證監(jiān)會出臺《關于在科創(chuàng)板設置科創(chuàng)成長層 增強制度包容性適應性的意見》（即科創(chuàng)板深化改革“1+6”政策措施），擴大第五套上市標準適用范圍，支持人工智能（885728）、商業(yè)航天（886078）、低空經(jīng)濟（886067）等更多前沿科技領域企業(yè)適用。
受訪投行人士認為，大模型作為人工智能（885728）領域的“基座”，應當受到資本市場的支持?？苿?chuàng)板重啟未盈利企業(yè)第五套上市標準，顯著提升了資本市場服務科技創(chuàng)新的能力，也為這些企業(yè)打通了上市路徑。
“政策面目前是絕佳的窗口期，制度層面的主要障礙已經(jīng)全面掃清?！鄙虾Ｘ斀?jīng)大學特聘教授胡延平稱，智譜（HK2513）和MiniMax不約而同宣布將在A股上市，是人工智能（885728）科技產(chǎn)業(yè)在宏觀政策、資本市場、技術研發(fā)、應用需求等四個維度整體向好的結果，也是產(chǎn)業(yè)信心和實力增強的表現(xiàn)。
再從市場結構的維度來看，大模型標的在A股具備稀缺性。資深投行人士王驥躍分析稱，A股目前尚無大模型公司上市，“正宗”大模型標的的出現(xiàn)，亦能填補結構上的空白。
此外，A股對“硬科技+戰(zhàn)略資產(chǎn)”的定價邏輯，愿意給出更高估值。常壘創(chuàng)投（885413）管理合伙人馮博表示：“A股市場的流動性，對公司估值的支撐，是港股不能比擬的。”
王驥躍表示，對于中國大模型公司來說，更大的市場還是在境內，在境內的關注度要高于港股?！癆股和港股上市各有各的好處，A股估值更高、關注度更高；港股融資便利度高，更便于國際資本投資和企業(yè)業(yè)務國際化。”
智譜（HK2513）在公告中明確，成為雙重上市公司，對融資渠道、企業(yè)治理均有助益。A股發(fā)行并在科創(chuàng)板上市，可通過“A+H”同時上市，提升公司的聲譽及影響力。公司也將借助A股平臺拓寬資本基礎及融資渠道，從而加強其整體研發(fā)能力及商業(yè)化能力。此外，公司將能夠在管理結構及內部治理政策上保持及優(yōu)化公司治理。
彈藥比拼 產(chǎn)業(yè)競爭迎來新賽點
在某種程度上，大模型的研發(fā)也是一場持續(xù)的“馬拉松”：千卡/萬卡集群的算力采購、頂級研發(fā)人才的薪酬、海量數(shù)據(jù)（603138）標注與模型迭代……這意味著，每一代新模型都是數(shù)億元級別資金的消耗戰(zhàn)。
當前，AI模型企業(yè)均在爭奪上市窗口。美國大模型公司Anthropic于當?shù)貢r間6月1日宣布，已以保密形式向美國證券交易委員會提交了首次公開募股IPO申請，計劃推動公開上市。Anthropic預計將成為今年3家估值達到1萬億美元級別并登陸美股的科技巨頭之一，另2家分別為SpaceX和Open AI。
這并非巧合。馮博認為，大模型發(fā)展到今天，已經(jīng)進入最后的個位數(shù)競爭。目前海外主要大模型企業(yè)其實只有3家，但中國的數(shù)量可能是其2倍?！按藭r中國的大模型企業(yè)，從港股上市到?jīng)_刺A股，至少可以讓這些模型公司在一級和二級以及不同的市場中拿到足夠的資源。只有這樣，他們才能參與到全球的科技競爭中?！瘪T博說。
對于國內大模型產(chǎn)業(yè)而言，行業(yè)發(fā)展節(jié)奏也將受此影響。胡延平認為，2家頭部公司一起回A，會加速生態(tài)競爭分化，同時擴大頭部與中小模型服務商發(fā)展差距。在資本市場的引導下，基座模型迭代與行業(yè)MaaS落地會因此加快。
同時，行業(yè)應用落地與價值變現(xiàn)等擺在核心位置?！耙酝恍﹫F隊閉門研發(fā)、重技術輕營收的發(fā)展思路難以為繼，通用大模型和工業(yè)、醫(yī)療、金融等細分產(chǎn)業(yè)的融合落地，會成為未來產(chǎn)業(yè)發(fā)展的能力底座和驅動引擎，國產(chǎn)大模型的本土資本鏈、本土供應鏈進而由此閉環(huán)?！焙悠秸f。
