21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者林漢垚
6月15日，國(guó)內(nèi)AI算力芯片領(lǐng)域獨(dú)角獸上海燧原科技股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“燧原科技”)科創(chuàng)板IPO通過(guò)上市委審議，將保險(xiǎn)資金在硬科技賽道的深度嵌入再次推至臺(tái)前。
在燧原科技股東名單中，險(xiǎn)資已不再只是零星參與者，而是通過(guò)直投、母基金與產(chǎn)業(yè)基金等多重路徑，貫穿早期孵化與后期融資的多個(gè)關(guān)鍵階段，并在多輪估值躍遷中同步完成布局與兌現(xiàn)。
21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者梳理招股說(shuō)明書(shū)發(fā)現(xiàn)，陽(yáng)光人壽、陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)、工銀安盛人壽、平安人壽、太平人壽、中國(guó)人壽（601628）、人保壽險(xiǎn)、人保財(cái)險(xiǎn)、人保健康等多家大型保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)通過(guò)直接或間接的方式，為燧原科技發(fā)展提供耐心資本支持。
多家險(xiǎn)資參與投資燧原科技
燧原科技招股說(shuō)明書(shū)顯示，險(xiǎn)資的介入并非整齊劃一，而是通過(guò)直投、母基金與產(chǎn)業(yè)基金等多種途徑，貫穿燧原科技多個(gè)融資階段。
最先進(jìn)入燧原科技股東名單的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)是陽(yáng)光保險(xiǎn)（HK6963）集團(tuán)旗下人身險(xiǎn)與財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司。陽(yáng)光人壽、陽(yáng)光財(cái)險(xiǎn)分別持有北京融匯陽(yáng)光新興產(chǎn)業(yè)投資管理中心(有限合伙)(下稱“北京融匯”)79.504%和19.876%的股份。
北京融匯作為燧原科技早期機(jī)構(gòu)股東，在燧原科技股改前便以3.4798萬(wàn)元的實(shí)繳出資額，持有燧原科技約0.94%的股份。
然而，隨著燧原科技在2023至2024年間密集完成D輪、D+輪、D++輪和E輪等多輪大規(guī)模融資，總股本不斷急劇擴(kuò)大，北京融匯的股權(quán)經(jīng)歷了多次稀釋。
2025年1月是北京融匯投資燧原科技的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)。
北京融匯在這一時(shí)間點(diǎn)選擇了大幅減持套現(xiàn)，累計(jì)轉(zhuǎn)讓了約198.65萬(wàn)股，套現(xiàn)金額約8000萬(wàn)元，獲利超2000倍。
最終發(fā)行前，北京融匯的持股從241.64萬(wàn)股減至42.9941萬(wàn)股，其持股比例降至0.1110%。
與陽(yáng)光系險(xiǎn)資的“激流勇退”不同，更多的保險(xiǎn)資本選擇在中后期精準(zhǔn)介入并持續(xù)重倉(cāng)。
2023年9月燧原科技D輪融資時(shí)，工銀安盛人壽作為合伙人持有6.08%份額的上海武岳峰三期私募投資基金(有限合伙)(下稱“武岳峰三期”)，通過(guò)債轉(zhuǎn)股和股權(quán)轉(zhuǎn)讓形式首次入股。
在2024年12月的E輪融資中，武岳峰三期繼續(xù)追加投資1.85億元，認(rèn)購(gòu)354.3704萬(wàn)股。發(fā)行前，武岳峰三期共計(jì)持有燧原科技686.5058萬(wàn)股，以1.7725%的持股比例位列燧原科技第十大股東。
同在2024年12月的E輪融資中，平安人壽通過(guò)揚(yáng)州國(guó)珺股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡(jiǎn)稱“揚(yáng)州國(guó)珺”)投資燧原科技。在揚(yáng)州國(guó)珺的合伙人構(gòu)成中，平安人壽出資額高達(dá)30億元，出資比例高達(dá)97.5578%。
揚(yáng)州國(guó)珺不僅直接參與E輪增資，還通過(guò)受讓北京融匯部分股份的方式進(jìn)一步擴(kuò)大持股比例，最終在發(fā)行前持有1.2455%的股份。
最能體現(xiàn)保險(xiǎn)資本“多層次、大合力”的則是和諧超越中小企業(yè)發(fā)展基金(宜興)合伙企業(yè)(有限合伙)(下稱“和諧超越”)。
和諧超越同樣在E輪出資4300萬(wàn)元認(rèn)繳82.3672萬(wàn)股。穿透其資金來(lái)源，平安人壽與中國(guó)財(cái)產(chǎn)再保險(xiǎn)直接持有其份額；而和諧超越的最大合伙人國(guó)家中小企業(yè)發(fā)展基金有限公司背后，則集結(jié)了中國(guó)人壽（601628）、人保壽險(xiǎn)、人保財(cái)險(xiǎn)、人保健康等多家險(xiǎn)資巨頭。
傳統(tǒng)投資方法難以匹配硬科技企業(yè)
在險(xiǎn)資對(duì)燧原科技的投資中，較早進(jìn)入的北京融匯實(shí)繳出資3.4798萬(wàn)元，但在2025年1月已通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓?zhuān)赚F(xiàn)近8000萬(wàn)元。
此外，6月12日獲批IPO的國(guó)產(chǎn)DRAM存儲(chǔ)芯片（886042）龍頭長(zhǎng)鑫科技也讓背后險(xiǎn)資獲利頗豐。
長(zhǎng)鑫科技融資過(guò)程中，和諧健康、國(guó)壽投資、人保資本、陽(yáng)光人壽、中郵人壽、人?？苿?chuàng)等六家險(xiǎn)資主體合計(jì)認(rèn)繳出資額為23.85億元。
有機(jī)構(gòu)曾按照長(zhǎng)鑫科技未來(lái)盈利預(yù)期進(jìn)行估值測(cè)算。若按照2026年歸母凈利潤(rùn)1500億元至2000億元、20倍市盈率計(jì)算，其潛在估值或達(dá)到3萬(wàn)億元規(guī)模。
據(jù)統(tǒng)計(jì)，上述六家直接持股的險(xiǎn)資主體在長(zhǎng)鑫科技上市后合計(jì)持股比例為3.57%，按照3萬(wàn)億元市值粗略估計(jì)，六家險(xiǎn)資持股市值將超千億元。
不過(guò)，單個(gè)項(xiàng)目的成功并不能簡(jiǎn)單復(fù)制為險(xiǎn)資布局硬科技的通行答案。
國(guó)壽資產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者采訪時(shí)坦言，保險(xiǎn)資金受限于負(fù)債剛性的本質(zhì)，總體風(fēng)險(xiǎn)偏好較低，業(yè)務(wù)框架上嚴(yán)守審慎底線；而科技創(chuàng)新固有的風(fēng)險(xiǎn)較高，尤其是處于生命周期（883436）早期的風(fēng)險(xiǎn)投資與創(chuàng)業(yè)投資，傳統(tǒng)運(yùn)用思路往往由于意愿低而較難覆蓋。
同時(shí)，早期科創(chuàng)項(xiàng)目體量小、單體風(fēng)險(xiǎn)高，直投難度大，若投資創(chuàng)投（885413）基金或母基金，又將面臨穿透式管理落實(shí)及償付能力消耗等實(shí)際制約。此外，現(xiàn)行險(xiǎn)資考核通常以年度為周期（883436），會(huì)計(jì)報(bào)表的時(shí)點(diǎn)要求極易與科技投資的長(zhǎng)周期（883436）、高波動(dòng)特性產(chǎn)生沖突。
保險(xiǎn)私募基金管理人北京泰康投資也向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者指出，險(xiǎn)資布局硬科技普遍面臨三大行業(yè)痛點(diǎn)：一是硬科技技術(shù)迭代快、技術(shù)路線存在不確定性；二是科創(chuàng)項(xiàng)目產(chǎn)業(yè)化周期（883436）長(zhǎng)、落地難度大、收益兌現(xiàn)慢；三是一級(jí)市場(chǎng)估值波動(dòng)大，對(duì)機(jī)構(gòu)定價(jià)與風(fēng)控能力要求極高。
面對(duì)上述錯(cuò)配與痛點(diǎn)，如何突破傳統(tǒng)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)局限、在戰(zhàn)略上建立全新的投資方法論，成為險(xiǎn)資必須解決的課題。
險(xiǎn)資探索穩(wěn)健投資新范式
不可否認(rèn)，保險(xiǎn)資金在投資科技企業(yè)時(shí)仍受到自身風(fēng)險(xiǎn)收益偏好、長(zhǎng)期回報(bào)與短期考核矛盾、穿透管理落實(shí)以及償付能力消耗等實(shí)際問(wèn)題的制約。
但與此同時(shí)，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)正在探索適配險(xiǎn)資的穩(wěn)健投資新范式。
北京泰康投資的核心策略是“深度綁定產(chǎn)業(yè)龍頭、深耕產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同投資”。
北京泰康投資表示，通過(guò)與各賽道鏈主企業(yè)聯(lián)合設(shè)基金、參股專(zhuān)項(xiàng)子基金、協(xié)同直投等方式，跟隨龍頭產(chǎn)業(yè)節(jié)奏布局。依托龍頭的技術(shù)認(rèn)知、供應(yīng)鏈資源與整合能力，從源頭規(guī)避技術(shù)誤判、落地不及預(yù)期、估值失真等風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)鎖定項(xiàng)目退出路徑，從而提升科技投資的勝率。
“硬科技企業(yè)往往伴隨高估值、輕資產(chǎn)、研發(fā)投入大、短期無(wú)盈利等特征，傳統(tǒng)的可比公司法、折現(xiàn)現(xiàn)金流模型等模型，難以準(zhǔn)確衡量其真實(shí)價(jià)值。”國(guó)壽資產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人向記者表示，國(guó)壽資產(chǎn)從“政研、產(chǎn)研、投研”三個(gè)維度建立適應(yīng)科技企業(yè)的評(píng)估體系。
上述業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人稱，在政研層面，深入理解國(guó)家科技戰(zhàn)略導(dǎo)向，找準(zhǔn)契合國(guó)家政策導(dǎo)向和符合產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律的賽道；在產(chǎn)研層面，建立針對(duì)性的產(chǎn)業(yè)評(píng)估體系，綜合研判技術(shù)成熟度、替代性風(fēng)險(xiǎn)和創(chuàng)新壁壘，在項(xiàng)目中納入對(duì)行業(yè)賽道、技術(shù)方向和發(fā)展階段的評(píng)估，確保項(xiàng)目符合產(chǎn)業(yè)邏輯；在投研層面，依托專(zhuān)業(yè)人才梯隊(duì)建設(shè)，背靠國(guó)壽體系，形成投前研判、投中決策、投后賦能的全流程評(píng)估閉環(huán)。
