今年3月，博?？祪H用10天就創(chuàng)造了一項行業(yè)紀錄：從拿到國家藥監(jiān)局的三類醫(yī)療器械（881144）注冊證，到產(chǎn)品進入上海醫(yī)保醫(yī)用耗材目錄。這張證是腦機接口（886047）領域的全球首張，意味著脊髓損傷的癱瘓患者僅憑“想”就能重新抓握物體——科幻片里的場景，第一次在中國變成了現(xiàn)實。
6月中旬，博?？迪蚩苿?chuàng)板遞交招股書，欲摘下“腦機第一股”的名號?！睹咳战?jīng)濟新聞》記者研究招股書發(fā)現(xiàn)：真正撐起這家公司2025年1.08億元營收的，不是這張“全球首證”，而是賣了多年的老產(chǎn)品——腦電采集設備和經(jīng)顱電刺激儀。而被寄予厚望的侵入式腦機接口（886047），收入幾乎還是空白。
從獲批上市到規(guī)?；N售，這條路比拿證要長得多。而博睿康的招股書，恰恰寫滿了這種落差：它三年累計虧損超過3億元，卻在上市前一次性計提了1.96億元的股份支付費用；它手握6.7億元現(xiàn)金，卻計劃募資25億元；它被資本市場寄予厚望，但距離預計盈利還有四年，而這四年，恰好是科創(chuàng)板留給它的退市考核窗口。
獲批“全球首證”，市場準備好了嗎？
博?？的玫降倪@張證，分量確實不輕。
今年3月13日，博?？档那秩胧?span>腦機接口（886047）產(chǎn)品獲批上市。該產(chǎn)品臨床試驗覆蓋11家頂尖醫(yī)院（884301），78天內(nèi)完成32例植入手術，患者抓握響應率達到100%，累計安全運行近8000天無嚴重器械相關不良事件。技術路線上，公司選擇了硬腦膜外微創(chuàng)植入方案——僅在顱骨開一個小孔，將電極置于硬腦膜外層，不直接接觸腦組織，安全性相對可控。
政策層面的支持更是空前。獲批兩天后，國家醫(yī)保局主動完成醫(yī)保編碼賦碼。上海市醫(yī)保部門迅速啟動綠色通道，3月24日完成掛網(wǎng)。
但獲批上市只是商業(yè)化的起點，距離規(guī)?；杖脒€有漫長的路要走。
這款名為NEO-ONE SCI的產(chǎn)品，適應證為“頸段脊髓損傷所致四肢癱患者”。灼識咨詢的數(shù)據(jù)顯示，2025年中國脊髓損傷患病人數(shù)約291.1萬人。但頸段脊髓損傷在全部脊髓損傷中僅占約40%至60%，再疊加臨床試驗入組標準中對患者年齡、確診時間、肢體功能評分等條件篩選，實際符合植入條件的患者數(shù)量將顯著低于總患病人數(shù)。
事實上，即便患者數(shù)量充足，入院流程也是一道高門檻。作為三類醫(yī)療器械（881144），NEO-ONE SCI入院需經(jīng)過醫(yī)院（884301）招標采購流程，涉及設備科、神經(jīng)外科、康復科等多個科室評估。更重要的是，這是一項全新的術式，醫(yī)院（884301）需要建立相應的手術能力和術后管理體系，其推廣模式與傳統(tǒng)醫(yī)療器械（881144）差異較大，快速打開市場存在現(xiàn)實挑戰(zhàn)。
《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，目前真正支撐博?？禒I收的，是非侵入式產(chǎn)品線。2025年，腦電采集系統(tǒng)收入7765.57萬元，占比72.32%；經(jīng)顱電刺激設備收入1609.11萬元，占比14.99%。這兩類產(chǎn)品技術門檻相對較低、市場教育成本較小，已經(jīng)實現(xiàn)穩(wěn)定的商業(yè)化。
博?？当硎荆疽丫邆涿磕?00套侵入式腦機接口（886047）及每年超1500套非侵入式產(chǎn)品的產(chǎn)能，將根據(jù)商業(yè)化進程持續(xù)擴充產(chǎn)能。但產(chǎn)能到位與產(chǎn)品賣出去，是兩個完全不同的命題。
2025年虧損擴大近5倍！上市前夕為何確認超1.9億股份支付？
核心產(chǎn)品尚未商業(yè)化，博睿康的財務數(shù)據(jù)同樣不容樂觀。
2023年至2025年，公司營業(yè)收入分別為7521.24萬元、6597.47萬元和1.08億元，復合年均增長率超20%。但同期凈利潤分別為-4875.75萬元、-4953.38萬元和-2.30億元，三年累計虧損超3億元。截至2025年12月31日，未分配利潤為-4.67億元。
《每日經(jīng)濟新聞》記者注意到，2025年2.30億元的虧損里，藏著一筆頗為蹊蹺的會計處理。
招股書顯示，當年公司管理費用從上一年的1672萬元飆升至2.09億元，同比增長超過11倍，背后的推手是股份支付費用的集中確認。2025年，公司合計確認股份支付費用1.96億元，其中計入管理費用1.92億元，計入銷售費用406.85萬元。
其余計入銷售費用的406.85萬元涉及其他員工激勵。
2025年10月，博?？颠M行E輪融資，增資價格為215.08元/股，對應投前估值37億元。同年12月，公司以8.20元/股的價格向員工持股平臺上海博?？灯蠊芏ㄏ蛟霭l(fā)92.99萬股。
招股書稱，計入管理費用的1.92億元股份支付費用，主要系向實際控制人胥紅來、黃肖山實施股權激勵所致。根據(jù)招股書披露的上海博睿康企管合伙人名單，胥紅來、黃肖山二人合計持有該平臺71.5%的份額，其余18名員工持有剩余28.5%的份額。公司以E輪融資價格作為公允價值基準進行測算，確認了上述費用。
公司選擇以高價作為公允價值基準，同時又以低價向實控人授予股份，這一操作的合理性需要打個問號。
更關鍵的是會計確認方式。博?？捣Q，在2025年確認該筆費用是基于實際控制人進行綜合管理的特點及謹慎性原則，相關金額全部計入管理費用。
而根據(jù)《企業(yè)會計準則第11號——股份支付》，以權益結算的股份支付換取職工服務的，應當以授予日權益工具的公允價值計量。存在等待期的，應在等待期內(nèi)分期攤銷。博睿康將1.92億元一次性全額計入管理費用，表明公司認定該股份授予后立即可行權、不附服務期條件。
但胥紅來、黃肖山作為公司實際控制人，其對公司經(jīng)營的參與是持續(xù)性的，并非在授予日即告終結。將實控人獲得的股權激勵認定為“立即行權”，在會計邏輯上存在討論空間。
此外，如果將這筆激勵分期攤銷處理，2025年賬面虧損將大幅收窄，但未來幾年公司凈利潤則會面臨持續(xù)的壓力。上市前集中“消化”這筆費用，上市后的利潤表則更能“輕裝上陣”。
四年盈利“生死線”博?？档南劝l(fā)優(yōu)勢還剩多少？
博睿康還面臨一個更緊迫的制度約束，若成功上市，盈利倒計時已經(jīng)開始。或許這也能解釋前述超1.9億元股份支付費用會計處理的邏輯。
本次IPO（首次公開募股），博?？颠x擇了科創(chuàng)板第五套標準。該標準自2019年設立以來，承載著特殊的制度使命：允許尚未盈利、但具備核心技術和廣闊市場前景的硬科技企業(yè)先行上市。財務門檻大幅放寬，要求“預計市值不低于人民幣40億元，主要業(yè)務或產(chǎn)品需經(jīng)國家有關部門批準；市場空間大，目前已取得階段性成果”。
從博?？嫡泄蓵尸F(xiàn)的基本面來看，相關指標已遠超第五套標準的底線。公司最近三年累計研發(fā)投入1.86億元，研發(fā)人員占員工總數(shù)的比例超過40%，發(fā)明專利超過60項。40億元的預計市值，與E輪融資37億元的投前估值之間，也僅一步之遙。
對投資者而言，需要關注的是退市風險。根據(jù)《科創(chuàng)板上市規(guī)則》第12.4.2條，若自上市之日起第4個完整會計年度，公司經(jīng)審計扣除非經(jīng)常性損益前后的凈利潤為負且營業(yè)收入低于1億元，或期末凈資產(chǎn)為負，則可能觸發(fā)退市條件。
博?？翟谡泄蓵蓄A測，公司可能于2029—2030年實現(xiàn)盈利。這恰好與退市考核的時間窗口高度重合。這也意味著，資本市場給予博?？底C明自己的時間，可能只有四年。
盡管博睿康的核心產(chǎn)品已經(jīng)獲得了“全球首證”，但市場競爭正在加劇。
國內(nèi)方面，芯智達的“北腦一號”已于2026年3月完成首例多中心確證性臨床試驗手術；階梯醫(yī)療則持續(xù)擴大早期研究者臨床試驗；腦虎科技、智冉醫(yī)療等企業(yè)的產(chǎn)品亦處于快速推進階段。國際方面，Neuralink、Synchron等企業(yè)也在持續(xù)推進臨床試驗。
此外，其他腦機接口（886047）企業(yè)也在爭奪資本。強腦科技已完成約20億元Pre-IPO（上市前的融資階段）輪融資，投后估值超95億元，被報道已秘密遞表港交所；階梯醫(yī)療在2025年12月完成數(shù)億元B+輪融資；腦虎科技、微靈醫(yī)療、智冉醫(yī)療等企業(yè)也在加速布局。
此外，博?？翟谏鲜星跋Φ囊粍t人事變動，或許給公司后續(xù)技術推動帶來不確定性。
招股書顯示，公司董事洪波已于2025年12月離任。而洪波的身份較為特殊，其為清華大學長聘教授、博士生導師，長期擔任清華大學神經(jīng)工程實驗室負責人，是國內(nèi)腦機接口（886047）領域具有學術影響力的研究者之一。且胥紅來系洪波聯(lián)合指導的第一位博士生，兩人在清華大學神經(jīng)工程實驗室有著明確的學術師承關系。
賬面現(xiàn)金充裕，博?？禐楹芜€要募資補流？
時間窗口倒逼博?？当仨毐M快完成技術變現(xiàn)。此次IPO，公司擬募資25億元。但針對募集資金的具體投向，還存在一些疑問。
招股書披露，15.4億元用于腦機接口（886047）研發(fā)項目，4.1億元用于產(chǎn)業(yè)化建設，5.5億元用于補充流動資金。其中，腦機接口（886047）研發(fā)項目建設期為5年，主要投向侵入式腦機接口（886047）新產(chǎn)品研發(fā)（9.03億元，占研發(fā)投入的58.6%），覆蓋腦卒中運動功能障礙、下肢運動功能重建、精細動作解碼及語言解碼等適應癥方向，同時涵蓋非侵入式產(chǎn)品迭代、AI（人工智能（885728））基座模型搭建以及芯片和電極材料等核心部件研發(fā)。
不過，公司報告期內(nèi)的年研發(fā)費用最高為6511.06萬元，15.4億元的研發(fā)投入相當于當前近24年的研發(fā)支出總和。
此外，與博?？低瑢俚谖逄讟藴?、同處醫(yī)療器械（881144）賽道的已上市或已受理企業(yè)相比，核心醫(yī)療0.94億元營收擬募資12.17億元，漢諾醫(yī)療0.92億元營收擬募資10.62億元，兩家企業(yè)的募資規(guī)模均不到博?？档囊话搿＜幢闩c營收更高的北芯生命（688712）相比，博睿康的募資規(guī)模仍高出近1.7倍。按募資額與2025年營收比測算，博睿康為23.1倍，另外三家分別為13.0倍、11.5倍和3.0倍。
5.5億元用于補充流動資金的安排也引發(fā)追問。2025年，博?？得芗瓿闪巳喒蓹嗳谫Y，全年累計籌資活動現(xiàn)金凈流入高達3.9億元。截至2025年末，公司貨幣資金余額為2.22億元，交易性金融資產(chǎn)4.48億元，兩項合計6.70億元，占總資產(chǎn)7.88億元的85%以上。且同期公司資產(chǎn)負債率僅14.14%。
與此同時，公司報告期內(nèi)經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別為-5072.49萬元、-3021.47萬元、949.84萬元，2025年經(jīng)營現(xiàn)金流由負轉正，“燒錢”屬性正在減弱。即便不考慮任何外部融資，僅憑賬上現(xiàn)金及理財產(chǎn)品，公司也足以維持當前運營規(guī)模超過三年。
那么，在賬面現(xiàn)金充裕的背景下，補充5.5億元流動資金的必要性是什么？公司解釋稱，正處于規(guī)模擴張、業(yè)務拓展的關鍵階段，在資產(chǎn)建設、生產(chǎn)活動以及研發(fā)投入等方面產(chǎn)生了較大的資金需求。
針對以上疑問，《每日經(jīng)濟新聞》記者于6月18日向博睿康披露的郵箱發(fā)送了采訪提綱，博睿康表示，相關信息參考招股書，對問題未進一步詳盡回復。
