招商證券（600999）發(fā)布研報稱，當(dāng)前市場進入市場上行第三階段，行情驅(qū)動由增量流動性轉(zhuǎn)向盈利基本面，全球呈現(xiàn)K型經(jīng)濟分化。國內(nèi)經(jīng)濟動能切換，科技高端制造領(lǐng)跑，地產(chǎn)、消費（883434）等傳統(tǒng)板塊持續(xù)承壓，外需向好、內(nèi)需偏弱?？萍既〈坛蔀槭袌錾闲泻诵闹骶€，AI算力為市場風(fēng)向標(biāo)。展望下半年，指數(shù)有望在科技板塊的推動下溫和上行，四季度可能為成長價值風(fēng)格切換的拐點，關(guān)注AI產(chǎn)業(yè)鏈、出口景氣、資源與能源（850101）安全三條線索。
招商證券（600999）主要觀點如下：
全球K型分化加劇：全球市場K型分化的背后，并不能用市場風(fēng)險偏好或資金寬裕來解釋，其本質(zhì)是全球經(jīng)濟背離在資本市場的映射。海外方面，美國經(jīng)濟當(dāng)前更接近一種由少數(shù)強勢主體支撐的“窄基韌性”，而不是就業(yè)、收入、消費（883434）和盈利相互接力的廣譜復(fù)蘇。國內(nèi)方面，經(jīng)濟總量邊際走弱，全年主線從“總量復(fù)蘇”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皠幽芮袚Q”，科技高端制造引領(lǐng)經(jīng)濟增長，而傳統(tǒng)增長支柱全面承壓，消費（883434）、地產(chǎn)、傳統(tǒng)周期（883436）持續(xù)偏弱，難以形成總量復(fù)蘇貢獻；需求端延續(xù)結(jié)構(gòu)性割裂，出口高景氣確定性較強，內(nèi)需整體疲軟，財政以結(jié)構(gòu)性托底為主、無大規(guī)模擴張，整體經(jīng)濟呈現(xiàn)“科技強傳統(tǒng)弱、外需強內(nèi)需弱”的極致分化特征。
科技仍然是貫穿始終的主線：從該行的分析框架來看，當(dāng)前市場已經(jīng)處在市場上行第三階段，無法依靠寬松的流動性和增量資金驅(qū)動指數(shù)上行，而是回歸業(yè)績與盈利最確定的方向。從全球市場來看，EPS交易已經(jīng)成為權(quán)益市場的共識，而全球范圍內(nèi)普遍存在的“K”型分化，使得科技板塊的盈利相較于其他方向較為領(lǐng)先。并且在本輪市場上行區(qū)間內(nèi)，科技已經(jīng)替代券商，成為新的“牛市旗手”，該行看好下半年指數(shù)在科技板塊的推動下溫和上行。
市場風(fēng)格展望：四季度可能為成長價值風(fēng)格切換的拐點。回溯歷史可以發(fā)現(xiàn)，2010年以來，基本每隔2-3年有一次成長價值的風(fēng)格切換，流動性、新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢是切換的核心驅(qū)動因素。本輪成長已持續(xù)近兩年，成長相對價值風(fēng)格超額收益顯著，機構(gòu)抱團TMT程度高，四季度可能為成長價值風(fēng)格切換的拐點。潛在的驅(qū)動因素包括：1)市場提前交易美聯(lián)儲加息，加息落地可能在2027年初；2)AI科技板塊業(yè)績增速及其預(yù)期的變化。
流動性與資金面展望：下半年融資、私募繼續(xù)貢獻重要增量。資金供給端有望延續(xù)改善，私募基金規(guī)模增速或繼續(xù)回升，有望貢獻重要增量資金，融資資金凈流入規(guī)模或繼續(xù)擴大，成為市場重要增量。此外，公募基金將延續(xù)發(fā)行回暖趨勢，但或許難以出現(xiàn)像此前兩輪市場上行期當(dāng)中公募基金發(fā)行的爆發(fā)式增長，主動偏股公募基金預(yù)計延續(xù)小幅凈贖回；保險資金方面，預(yù)計保費收入端延續(xù)改善，保險資金運用余額預(yù)計保持溫和增長的同時貢獻一定增量。此外，資金需求端，資金需求端在市場改善后整體有望繼續(xù)回升，IPO、再融資、股東減持等或較2026年上半年擴大。綜合供需測算，2026年下半年A股或凈流入約5100億元
行業(yè)景氣趨勢及配置建議：關(guān)注AI產(chǎn)業(yè)鏈、出口景氣、資源與能源（850101）安全三條線索。結(jié)合宏觀經(jīng)濟環(huán)境、中觀景氣和業(yè)績、產(chǎn)業(yè)趨勢發(fā)展，推薦下半年重點圍繞以下三條線索布局：第一：圍繞AI科技鏈的去偽存真方向，如電子布、高頻高速樹脂、HVLP電子銅箔、ABF膜、磷化銦、陶瓷粉體、光模塊、PCB/覆銅板、存儲、光纖光纜、半導(dǎo)體設(shè)備（884229）和材料等；第二：出海方向，尤其是海外補庫需求提升、上市公司海外營收占比提升、商品海外滲透率提升或高位的細分領(lǐng)域，如電池、風(fēng)電設(shè)備（881280）、電網(wǎng)設(shè)備（881278）、工程機械（881268）、通用設(shè)備（881117）、自動化設(shè)備（881171）、農(nóng)化制品（881263）等；第三：資源安全與能源（850101）體系重構(gòu)領(lǐng)域，如有色金屬（1B0819）(工業(yè)金屬（881168）、小金屬（881170）、能源金屬（881267）)、電力設(shè)備(電池、儲能（885921）、風(fēng)電設(shè)備（881280）)等。綜合以上重點推薦關(guān)注電子(半導(dǎo)體（881121）、元件（881270）、電子化學(xué)品（881172）)、電力設(shè)備(電池、風(fēng)電設(shè)備（881280）、電網(wǎng)設(shè)備（881278）)、機械設(shè)備(自動化設(shè)備（881171）、專用設(shè)備（881118）)、有色金屬（1B0819）(能源金屬（881267）、小金屬（881170）、工業(yè)金屬（881168）)、非銀(證券)等行業(yè)。
產(chǎn)業(yè)投資機會：2026年上半年A股已經(jīng)出現(xiàn)明顯結(jié)構(gòu)分化，大盤指數(shù)表現(xiàn)相對溫和，科技產(chǎn)業(yè)鏈顯著跑贏大盤，市場主要圍繞全球AI資本開支、國產(chǎn)半導(dǎo)體（881121）替代、產(chǎn)業(yè)鏈上游原材料漲價和具備業(yè)績支撐的方向進行交易。展望下半年A股行情，板塊分化會進一步加劇，AI仍會是最大的主線，全球市場圍繞AI的交易已經(jīng)步入考察盈利能力的階段，科技板塊內(nèi)部出現(xiàn)分化，概念炒作將被舍棄，資金有望切換至業(yè)績確定且產(chǎn)業(yè)趨勢具有持續(xù)性的方向，以及部分有望實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)“從零到一”跨越的領(lǐng)域。圍繞這一線索，該行認為下半年主要投資機會集中在海外算力、國產(chǎn)算力、資源品漲價、商業(yè)航天（886078）。
A股盈利展望：一季度在科技創(chuàng)新驅(qū)動和資源品價格上漲的驅(qū)動下，A股盈利超預(yù)期改善，下半年預(yù)計AI產(chǎn)業(yè)的長周期（883436）需求拉動仍在持續(xù)、制造業(yè)產(chǎn)能出清后的供給約束逐步顯現(xiàn)、同時企業(yè)擴產(chǎn)意愿回升帶動資本開支周期（883436）啟動，三項因素共同驅(qū)動A股盈利進入穩(wěn)步上行通道。從盈利周期（883436）看，目前營收和利潤端在科技和資源品的驅(qū)動下進入回升通道，ROE的修復(fù)較為緩慢，表明盈利質(zhì)量尚未進入強擴張周期（883436）；同時隨著過去兩年的產(chǎn)能出清，庫存周期（883436）進入主動補庫階段，資本開支由收縮轉(zhuǎn)為擴張。從A股歷史盈利周期（883436）來看，盈利上行周期（883436）通常持續(xù)12-18個月，本輪上行周期（883436）有望延續(xù)至2027年上半年。該行預(yù)計全A全年累計增速9.2%；A股非金融盈利增速：中性假設(shè)下二、三、四個季度的累計盈利增速為13.5%、13.3%、15.6%。大類行業(yè)中，盈利增速預(yù)計較高的板塊主要集中在信息技術(shù)（300469）、中游制造業(yè)、資源品等領(lǐng)域。
政策展望：海外關(guān)注美國中期選舉對下半年全球形勢的影響。下半年進入中期選舉前的關(guān)鍵窗口后，政策與市場之間的相互擾動可能明顯增強。一方面，若經(jīng)濟數(shù)據(jù)仍偏強、通脹回落不及預(yù)期，市場將重新?lián)鷳n美聯(lián)儲維持偏緊立場甚至推遲寬松，長端美債收益率和美元可能階段性上行，對高估值成長板塊形成估值壓制；另一方面，若股市回調(diào)、就業(yè)或消費（883434）出現(xiàn)走弱跡象，白宮往往會加大對貨幣政策、貿(mào)易、財政或監(jiān)管政策的表態(tài)與施壓力度，以維持“經(jīng)濟表現(xiàn)良好”的選舉敘事。國內(nèi)方面，在“統(tǒng)籌發(fā)展和安全”的框架下，建議將安全議題作為觀察政策加碼方向的重要主線，重點關(guān)注資源安全(包括能源（850101）安全)與產(chǎn)業(yè)鏈自主可控。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟數(shù)據(jù)不及預(yù)期；美聯(lián)儲政策寬松進度不及預(yù)期；產(chǎn)業(yè)扶持度不及預(yù)期
