興業(yè)證券（601377）發(fā)布研報(bào)稱，Meta（META）(Meta（META）.US)宣布對(duì)外租售算力，引發(fā)算力需求放緩擔(dān)憂，全球科技股受此影響再度調(diào)整。對(duì)于Meta（META）對(duì)外租售算力這件事本身而言，不宜過(guò)度悲觀地解讀為算力過(guò)剩/Capex全面放緩，因?yàn)椋?)這并非全新的新聞，今年5月就曾有相關(guān)報(bào)道;2)Meta（META）是hyperscalers中的特殊存在，toC為主的業(yè)務(wù)導(dǎo)致其AI變現(xiàn)能力主要依托廣告，其探索云業(yè)務(wù)可以提升股東回報(bào)和現(xiàn)金流;3)Meta（META）仍有算力缺口，本周剛報(bào)道谷歌（GOOG）限制其訪問(wèn)+Meta（META）與Crusoe簽署協(xié)議;4)硬件需求來(lái)自于推理，而非訓(xùn)練側(cè)的通貨膨脹。
對(duì)于本輪全球科技股調(diào)整的核心原因，依然在于交易結(jié)構(gòu)的脆弱+盈利真空期(相比硬件，缺乏高頻數(shù)據(jù)跟蹤CSP（CSPI）的Capex計(jì)劃和ROIC)+流動(dòng)性逆風(fēng)期(今晚非農(nóng))，短期的波動(dòng)提供了又一次布局窗口(底部關(guān)注最大回撤10%+隱含波動(dòng)率>30%)。7月中下旬，隨著美股財(cái)報(bào)季對(duì)景氣優(yōu)勢(shì)的再度確認(rèn)+通脹數(shù)據(jù)確認(rèn)見(jiàn)頂后，科技板塊有望迎來(lái)新一輪上行。
興業(yè)證券（601377）主要觀點(diǎn)如下：
Meta（META）宣布對(duì)外租售算力，引發(fā)算力需求放緩擔(dān)憂，全球科技股受此影響再度調(diào)整。
需要明確的是，納指、美股科技股作為本輪AI行情的“發(fā)動(dòng)機(jī)”和全球科技股定價(jià)的“錨”，是重點(diǎn)觀測(cè)和研究的核心對(duì)象。為此，深度復(fù)盤95年至00年的科網(wǎng)行情，以及22年11月以來(lái)的AI行情中納指的數(shù)輪回撤，尋找歷史上科技行情當(dāng)中調(diào)整的規(guī)律。
首先，在95年到00年長(zhǎng)達(dá)6年、納指漲幅超7倍的科網(wǎng)行情中，復(fù)盤下來(lái)事實(shí)上只有一輪超大幅回撤，即98年年中亞洲金融（HK0662）危機(jī)導(dǎo)致的幅度近30%、長(zhǎng)達(dá)80天的調(diào)整。除此之外，歷輪調(diào)整最大回撤的平均值也就僅在10%附近，調(diào)整時(shí)長(zhǎng)平均30天。
本輪22年chatgpt發(fā)布至今的AI行情中，也僅有25年deepseek及貿(mào)易戰(zhàn)引發(fā)的調(diào)整超過(guò)了20%，其余各輪的調(diào)整幅度平均也都在10%附近、30天左右。
因此，可以得到結(jié)論，除非是歷史教科書級(jí)別的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，回撤幅度10%、為期30天已經(jīng)是一個(gè)比較充分的時(shí)間和空間。
而對(duì)于本輪全球科技股調(diào)整的核心原因，依然在于交易結(jié)構(gòu)的脆弱+盈利真空期(相比硬件，缺乏高頻數(shù)據(jù)跟蹤CSP（CSPI）的Capex計(jì)劃和ROIC)+流動(dòng)性逆風(fēng)期(今晚非農(nóng))，短期的波動(dòng)提供了又一次布局窗口(底部關(guān)注最大回撤10%+隱含波動(dòng)率>30%)。
7月中下旬，隨著美股財(cái)報(bào)季對(duì)景氣優(yōu)勢(shì)的再度確認(rèn)+通脹數(shù)據(jù)確認(rèn)見(jiàn)頂后，科技板塊有望迎來(lái)新一輪上行。
而對(duì)于Meta（META）對(duì)外租售算力這件事本身而言，不宜過(guò)度悲觀地解讀為算力過(guò)剩/Capex全面放緩，因?yàn)椋?)這并非全新的新聞，今年5月就曾有相關(guān)報(bào)道;2)Meta（META）是hyperscalers中的特殊存在，toC為主的業(yè)務(wù)導(dǎo)致其AI變現(xiàn)能力主要依托廣告，其探索云業(yè)務(wù)可以提升股東回報(bào)和現(xiàn)金流;3)Meta（META）仍有算力缺口，本周剛報(bào)道谷歌（GOOG）限制其訪問(wèn)+Meta（META）與Crusoe簽署協(xié)議;4)硬件需求來(lái)自于推理，而非訓(xùn)練側(cè)的通貨膨脹。
此外，quote一些海外投資者的看法供參考：
1)轉(zhuǎn)型為Neocloud通常會(huì)導(dǎo)致資本開(kāi)支增加，可參考SpaceX（SPCX）;
2)據(jù)DB，Meta（META）是出租偏舊的非核心算力以回籠現(xiàn)金流，繼續(xù)保留Rubin系列等高端資源以發(fā)展超級(jí)智能的長(zhǎng)期戰(zhàn)略;
3)據(jù)Jefferies，參考亞馬遜（AMZN）在AWS發(fā)展初期，先建Infra以應(yīng)對(duì)內(nèi)部零售業(yè)務(wù)的需求高峰，隨后將多余算力對(duì)外租賃（WLFC），目前Meta（META）仍有35%的閑置算力，轉(zhuǎn)售算力將為公司提供更多的現(xiàn)金流去投Capex;
4)據(jù)JPM，市場(chǎng)本身對(duì)Meta（META）27年Capex預(yù)期存在較大分歧，從1750億到2750億，硬件分析師認(rèn)為Meta（META）不會(huì)削減Capex，而互聯(lián)網(wǎng)從業(yè)者似乎更傾向于資本開(kāi)支會(huì)削減;
5)據(jù)JPM，7月是HF去杠桿最劇烈的月份，今天的回調(diào)只是兌現(xiàn)浮盈，軟件等擁擠空頭的大幅上漲也和去杠桿過(guò)程中的空頭回補(bǔ)階段一致;
6)據(jù)MS，當(dāng)前模型預(yù)測(cè)2027/2028年資本開(kāi)支為1750億/2050億美元，主要用于支持內(nèi)部產(chǎn)品。若Meta（META）實(shí)質(zhì)性推進(jìn)對(duì)外云服務(wù)，為滿足新增需求，資本開(kāi)支反而存在超預(yù)期上調(diào)的動(dòng)力。
