近日，中國證監(jiān)會對《上市公司證券發(fā)行注冊管理辦法》《北京證券交易所上市公司證券發(fā)行注冊管理辦法》以及配套規(guī)則進行修改，并向社會公開征求意見（以下統(tǒng)稱征求意見稿）。

本次再融資制度改革包括優(yōu)化小額快速融資制度、統(tǒng)一要求定增以發(fā)行期首日市場價為基準(zhǔn)確定價格、建立儲架發(fā)行制度、簡化上市公司向控股股東定增條件、強化可轉(zhuǎn)債監(jiān)管要求、進一步明確募集資金投向主業(yè)等多方面內(nèi)容。

定增價格由鎖價發(fā)行改為市價發(fā)行，是本次政策修訂的重中之重。征求意見稿明確，取消差異化定價基準(zhǔn)，所有上市公司定增統(tǒng)一以發(fā)行期首日為定價基準(zhǔn)日。同時收緊配套規(guī)則，針對少數(shù)特殊鎖價發(fā)行場景，將投資者股份鎖定期由18個月延長至36個月，大幅提升鎖價發(fā)行的時間成本。

在此之前，A股市場已率先反應(yīng)。據(jù)不完全統(tǒng)計，6月已有39家上市公司密集修訂定增方案，將定價方式切換為市價發(fā)行。后續(xù)隨著政策落地，更多上市公司有望跟進。

市價發(fā)行將有效約束套利空間。價格信號是市場機制的核心，定增發(fā)行價是再融資市場得以有效運轉(zhuǎn)的關(guān)鍵，這也直接決定了資本的配置效率。鎖價發(fā)行模式下，上市公司往往在股價低位時鎖定發(fā)行價格，從預(yù)案發(fā)布到正式發(fā)行的漫長過程中，二級市場股價隨市場行情、公司基本面變動上漲，發(fā)行價與市場價價差進一步拉大，形成了巨大的套利空間。

從上述39家調(diào)整方案的上市公司來看，多數(shù)公司原定增價較公告當(dāng)日市場價折價超30%，其中7家折價率超50%，最高的折價率甚至達到了78.6%。大幅折價的鎖價發(fā)行，讓定增認(rèn)購方有足夠厚實的安全墊，無需深度研判公司價值與項目前景，也有較大概率獲得豐厚回報，機構(gòu)的專業(yè)性難以得到有效發(fā)揮，同時也扭曲了市場定價。

市價發(fā)行將終結(jié)這一套利模式，重塑定增市場的邏輯。新機制下，發(fā)行價貼合二級市場實時價格，“安全墊”變薄了，定增投資將回歸風(fēng)險投資本源：投資者必須全面研判上市公司基本面、行業(yè)發(fā)展趨勢，尤其是要理解并理性判斷募投項目的可行性、盈利空間與成長潛力，評估項目落地后增厚公司營收、提升每股價值的實際效果。

市價發(fā)行也將對上市公司再融資形成剛性約束，倒逼企業(yè)審慎融資、提升資本使用效率。長期以來，鎖價發(fā)行有極高的成功概率，導(dǎo)致部分上市公司存在盲目融資、低效募資的現(xiàn)象；部分企業(yè)脫離主業(yè)，利用募資跨界搞經(jīng)營；募投項目規(guī)劃粗放、落地拖沓、收益不及預(yù)期的情況并不少見；有些還存在募集資金閑置浪費的情況。新規(guī)實施后，募資不再是“低成本易得資源”，上市公司再融資門檻將被實質(zhì)性提高。

市價發(fā)行條件下，上市公司再融資得憑“真本事”，必須精準(zhǔn)論證募投項目的合理性與盈利能力，清晰地闡明項目對公司ROE（凈資產(chǎn)收益率）提升、主業(yè)升級、產(chǎn)能優(yōu)化的實際價值。企業(yè)的長期業(yè)績穩(wěn)定性、持續(xù)成長性、資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)健康度、日常經(jīng)營質(zhì)量都會成為投資者、監(jiān)管層審視的重點。

同時，發(fā)行時機的選擇也變得至關(guān)重要——股價過高時發(fā)行，容易因估值過高遭遇投資者棄購；股價過低時發(fā)行，則會過度稀釋原有股東權(quán)益，損害公司長期市值。

統(tǒng)一市價發(fā)行機制，可以更有效地保護中小投資者權(quán)益。在鎖價發(fā)行模式下，少數(shù)特定認(rèn)購主體可通過低價鎖倉獲取超額收益，中小投資者只能被動承擔(dān)股權(quán)稀釋、利益分流的結(jié)果。市價發(fā)行則極大地縮減了不同投資者的定價差異，一個更加公平的投融資環(huán)境，能更好地平衡大股東、機構(gòu)投資者與中小股東的利益，讓資本市場再融資功能真正服務(wù)于實體經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展與全體投資者的共同權(quán)益，為A股市場長期健康穩(wěn)健發(fā)展筑牢根基。