中信證券（HK6030）發(fā)布研報稱，Meta（META）(Meta（META）.US)擬出租部分算力的新聞再次引發(fā)市場對算力過剩的擔(dān)憂，疊加近幾個月來云廠商現(xiàn)金流壓力、上游漲價持續(xù)性、Capex增速放緩、AI交易過于擁擠等顧慮集中爆發(fā)，是導(dǎo)致科技股大幅波動的主要原因。短期來看，Meta（META）此舉核心是盤活存量老舊算力資產(chǎn)，考慮到其仍在持續(xù)開發(fā)先進(jìn)模型并投建新一代算力硬件，擬出租算力與繼續(xù)加碼算力投資并不矛盾，同時由于近期算力租金仍在上漲，因此算力過剩的擔(dān)憂并不成立，本輪科技股調(diào)整更多的是一次近期全球流動性收緊環(huán)境下的資金去杠桿與再平衡過程，而非AI產(chǎn)業(yè)趨勢發(fā)生逆轉(zhuǎn)。
而對于中長期敘事，需要高度關(guān)注未來幾個月是否會出現(xiàn)類似年初OpenClaw與Coding Agent的AI能力出圈時刻?市場可能仍低估了Mythos/Fable 5的潛力，海內(nèi)外模型處理長程復(fù)雜任務(wù)能力仍在快速提升，商業(yè)化方面AI4S、知識工作與物理AI均有望形成接力，但需要驗(yàn)證和等待“跳變時刻”;而對于Capex，今年以來AI債券發(fā)行規(guī)模激增預(yù)計將對于2027年Capex支出形成支撐。此外，也觀察到在海外AI資產(chǎn)進(jìn)入高擁擠、高關(guān)聯(lián)、高波動階段后，國際資金開始重新尋找差異化收益來源，具備差異化價值的國產(chǎn)算力“Plan B”仍具韌性，有望獲得外資配置。疊加臨近業(yè)績期，建議關(guān)注業(yè)績確定性高增、估值合理的細(xì)分方向：景氣度上，推薦敘事向好的國產(chǎn)FAB、設(shè)備，以及估值較低的光通信賽道;漲價鏈上，高AI敞口、先漲價的環(huán)節(jié)業(yè)績兌現(xiàn)度更高，例如存儲、PCB上游等。
中信證券（HK6030）主要觀點(diǎn)如下：
Meta（META）敘事：核心為提升利用效率，算力短缺情況未改。
近期媒體報道Meta（META）擬出租自身部分算力，引發(fā)市場擔(dān)憂。事實(shí)上，根據(jù)SemiAnalysis，Meta（META）前六個月已簽訂5G（885556）W+容量，估算對應(yīng)約2500-3000億美元開支，并無過剩跡象。此外，參考SpaceX（SPCX）與Anthropic及Google的合作模式與合同金額，其出租算力由于具備更強(qiáng)的集群能力，每MW收入可達(dá)同行的3-4倍，并可執(zhí)行滾動短約模式;因此在該模式下，Meta（META）也可兼顧自身模型追趕與算力回報。算力最終需求取決于Token用量，Meta（META）進(jìn)入算力租賃（886050）市場本質(zhì)上是推理需求進(jìn)一步頭部集中到Anthropic與OpenAI，是結(jié)構(gòu)性變化而非整體需求出現(xiàn)過剩。
Capex高位延續(xù)高增，AI債券發(fā)行規(guī)模激增預(yù)計將對2027年Capex形成支撐。
2026Q1四大CSP（CSPI）再度上調(diào)全年資本開支指引，合計達(dá)7000億美元，并給出2027年積極展望。整體而言全球科技巨頭算力擴(kuò)產(chǎn)意愿明確，AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)仍在提速。然而，激進(jìn)的Capex對經(jīng)營性現(xiàn)金流造成壓力，帶來高位波動風(fēng)險。在現(xiàn)金流承壓的背景下，債券市場成為最重要的補(bǔ)給線，2026H1五大hyperscaler合計發(fā)債已超1300億美元，據(jù)達(dá)拉斯聯(lián)儲，2026年AI相關(guān)投資級債券的發(fā)行量預(yù)測在3000億美元左右。隨著AI債券發(fā)行規(guī)模爆發(fā)，AI敘事正從股市向固收市場深度滲透，成為美債市場的結(jié)構(gòu)性變量。然而，科技股對利率高度敏感，AI債券與美債對長期資金的競爭，可能推高長端利率、削弱科技估值緩沖墊，從而抑制科技板塊估值。融資不會成為Capex增長的主要約束，但需關(guān)注發(fā)債節(jié)奏對科技估值的影響。
模型側(cè)：Scaling未見放緩，模型處理長程復(fù)雜任務(wù)能力持續(xù)提升。
模型處理復(fù)雜長程任務(wù)持續(xù)提升，根據(jù)METR，Claude Mythos Preview處理長程復(fù)雜任務(wù)能力已經(jīng)超過16小時的測試極限，模型每7個月處理長程任務(wù)時長翻倍的經(jīng)驗(yàn)規(guī)律并未放緩。Claude Fable 5、GPT-5.6 preview的Coding和Agent能力相較于上一代有明顯提升，同時，長程復(fù)雜任務(wù)能力提升也外溢至網(wǎng)絡(luò)安全（885459）能力，并帶來監(jiān)管的進(jìn)一步趨嚴(yán)，F(xiàn)able 5在封禁后于7月1日恢復(fù)開放，而預(yù)覽版GPT-5.6目前僅向約20家政府批準(zhǔn)的可信合作伙伴和組織開放。價格方面，GPT-5.6 Sol輸出價格為30美元/百萬token，略低于Fable 50美元/百萬token的價格。國產(chǎn)模型進(jìn)一步加速，GLM-5.2成為國產(chǎn)開源SOTA模型并且代碼能力已躋身全球第一梯隊(duì)。
前瞻展望：業(yè)績驗(yàn)證窗口開啟，聚焦確定性主線。
隨著美股二季報與A股中報集中披露期到來，市場定價權(quán)將重新回歸業(yè)績兌現(xiàn)。當(dāng)前行情更多由盈利增長驅(qū)動，業(yè)績持續(xù)超預(yù)期將強(qiáng)化全球成長共識、推動行情再上臺階，短期回調(diào)反而為有業(yè)績支撐的龍頭提供了布局機(jī)會。美股方面，四大CSP（CSPI）的資本開支及指引是觀測全球AI景氣度的核心坐標(biāo)。2026年Q1時，四大CSP（CSPI）的全年Capex計劃合計已達(dá)7000億美元，若二季報維持高指引、2027年增長預(yù)期延續(xù)，將進(jìn)一步夯實(shí)AI算力產(chǎn)業(yè)鏈邏輯。英偉達(dá)（NVDA）數(shù)據(jù)中心收入作為Capex落地的直接映射，疊加Vera Rubin平臺量產(chǎn)交付，共同構(gòu)成景氣驗(yàn)證的關(guān)鍵窗口。A股方面，AI產(chǎn)業(yè)鏈核心環(huán)節(jié)業(yè)績彈性突出，市場已從“泛AI概念”向高景氣、強(qiáng)確定性的細(xì)分賽道集中，中報業(yè)績將成為定價的核心影響因素。建議聚焦業(yè)績確定性強(qiáng)、估值與增速匹配度高的龍頭，回避純概念、無業(yè)績支撐的高估值標(biāo)的。
算力硬件：Meta（META）敘事不改景氣向上，關(guān)注業(yè)績高增估值合理的細(xì)分方向。
1)景氣鏈：FAB、設(shè)備敘事向上，光模塊仍保持低估值優(yōu)勢。由于國產(chǎn)化率提升的大趨勢，以及國內(nèi)算力建設(shè)尚不充分的現(xiàn)實(shí)，國產(chǎn)算力景氣度相對較高;其中，晶圓代工環(huán)節(jié)受益于稼動率回升，半導(dǎo)體設(shè)備（884229）環(huán)節(jié)受益于存儲及先進(jìn)制程擴(kuò)產(chǎn)、疊加國產(chǎn)化率升級;相關(guān)公司26Q2業(yè)績已初現(xiàn)增長預(yù)期。隨著1.6T光模塊、NPO等新產(chǎn)品推動景氣度上行，光模塊龍頭仍然保持高景氣低估值的特征;當(dāng)然，由于一致預(yù)期較高，短期內(nèi)或存在訂單時間波動的風(fēng)險。
2)漲價鏈：擴(kuò)散至功率模擬環(huán)節(jié)，高AI敞口先漲價環(huán)節(jié)兌現(xiàn)度更高?？偨Y(jié)回顧六月漲價鏈各環(huán)節(jié)信號，PCB上游、被動元件（884093）景氣信號最為密集;存儲、光纖光纜仍然維持高景氣;功率模擬、半導(dǎo)體（881121）上游開始發(fā)酵?？偨Y(jié)來看，漲價的幅度和傳導(dǎo)節(jié)奏仍然遵循AI敞口規(guī)律，AI電源的發(fā)展及相關(guān)環(huán)節(jié)值得重視，存在分銷渠道的環(huán)節(jié)更易漲價。高AI敞口、先漲價的環(huán)節(jié)業(yè)績兌現(xiàn)度更高，在業(yè)績期值得重視;存儲、PCB上游公司Q2業(yè)績普遍增速更快。
風(fēng)險因素：
高估值股票回落的風(fēng)險;宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)進(jìn)度不及預(yù)期;相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險;企業(yè)核心技術(shù)、產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期;AI應(yīng)用落地速度不及預(yù)期;云廠商資本支出不及預(yù)期等風(fēng)險全球與國內(nèi)疫情的不確定性;宏觀經(jīng)濟(jì)增長乏力導(dǎo)致國內(nèi)政府與企業(yè)IT支出不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險等。
