A股交易制度迎來新一輪優(yōu)化調(diào)整。
7月6日，滬深北交易所新版交易規(guī)則正式落地實(shí)施。本次制度修訂于今年4月24日同步發(fā)布，預(yù)留了充足的過渡期供市場(chǎng)主體適配調(diào)整和技術(shù)升級(jí)，是全面注冊(cè)制推進(jìn)過程中一次重磅的系統(tǒng)性交易制度改革。
梳理來看，本次新規(guī)聚焦四大核心調(diào)整：一是盤后固定價(jià)格交易擴(kuò)容至全部A股和滬深ETF（交易型開放式指數(shù)基金）；二是滬深交易所將主板風(fēng)險(xiǎn)警示股票（ST股、*ST股）漲跌幅限制從5%調(diào)整至10%，與主板普通股票持平；三是上交所將基金收盤階段的連續(xù)競(jìng)價(jià)改為集合競(jìng)價(jià)；四是深交所在創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度等。
受訪人士認(rèn)為，此次改革直擊A股交易痛點(diǎn)，有助于進(jìn)一步完善市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制、平抑市場(chǎng)波動(dòng)、優(yōu)化市場(chǎng)生態(tài)，同時(shí)對(duì)投資者交易習(xí)慣、策略邏輯和風(fēng)控能力提出了全新要求。從長(zhǎng)期來看，預(yù)計(jì)市場(chǎng)將逐步形成機(jī)構(gòu)主導(dǎo)、基本面定價(jià)的成熟生態(tài)，持續(xù)提升A股對(duì)外資的吸引力，加速退市常態(tài)化落地，厘清多層次資本市場(chǎng)的功能分工，夯實(shí)長(zhǎng)期慢牛的基礎(chǔ)。
盤后固定價(jià)格交易擴(kuò)容
新版A股交易規(guī)則執(zhí)行首日，盤后固定價(jià)格交易機(jī)制迎來最新調(diào)整。
自7月6日起，盤后固定價(jià)格交易方式適用證券范圍由科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板股票擴(kuò)展至全部A股和ETF，每個(gè)交易日的15:05至15:30為盤后固定價(jià)格交易時(shí)間。
在申報(bào)規(guī)則上，各板塊存在細(xì)微差異。滬市A股與ETF的盤后申報(bào)時(shí)間為每個(gè)交易日9:30至11:30、13:00至15:30；深市A股與ETF、北交所股票則為9:15至11:30、13:00至15:30。但值得注意的是，北交所股票的盤后固定價(jià)格交易機(jī)制暫不實(shí)施，具體啟動(dòng)時(shí)間將由北交所另行通知。
記者了解到，盤后固定價(jià)格交易，是指在股票交易收盤后按照時(shí)間優(yōu)先的原則，以當(dāng)日收盤價(jià)對(duì)盤后固定價(jià)格買賣申報(bào)逐筆連續(xù)撮合的交易方式。此前這一制度僅在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)運(yùn)行，其中2019年率先用于科創(chuàng)板，2020年覆蓋創(chuàng)業(yè)板，如今正式推廣至滬深全部A股和ETF，北交所也在規(guī)則中新增該機(jī)制。
“盤后固定價(jià)格交易擴(kuò)容將重構(gòu)尾盤流動(dòng)性格局?！蹦祥_大學(xué)金融學(xué)教授田利輝向記者分析稱，新規(guī)能有效分流15:00前的大額訂單，降低尾盤沖擊成本，同時(shí)為跨時(shí)區(qū)資金提供了無擾動(dòng)調(diào)倉(cāng)通道，避免港股、A股收盤價(jià)傳導(dǎo)失真。從監(jiān)管層面來看，制度擴(kuò)容的核心目的在于延長(zhǎng)價(jià)格修正窗口、平滑市場(chǎng)極端波動(dòng)，適配注冊(cè)制下多元化的投資者結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)市場(chǎng)告別“尾盤博弈”，樹立理性定價(jià)邏輯，進(jìn)一步夯實(shí)全面注冊(cè)制的制度根基。
格上基金研究員畢夢(mèng)姌指出，全市場(chǎng)推行盤后固定價(jià)格交易后，機(jī)構(gòu)的大額交易被分流到盤后時(shí)段，尾盤的價(jià)格波動(dòng)和人為操縱明顯減少。市場(chǎng)形成了清晰的交易分層：散戶主要參與盤中交易，機(jī)構(gòu)利用盤后通道調(diào)倉(cāng)，減少對(duì)實(shí)時(shí)股價(jià)的干擾。與此同時(shí)，ETF的凈值跟蹤將更加準(zhǔn)確，尾盤短線套利的空間也隨之縮小。
財(cái)信金控首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、財(cái)信研究院副院長(zhǎng)伍超明表示，盤后固定價(jià)格交易絕非單純延長(zhǎng)交易時(shí)間，其核心在于提供了一個(gè)價(jià)格完全鎖定的“確定性成交窗口”。對(duì)于機(jī)構(gòu)而言，能以收盤價(jià)完成大額建倉(cāng)或減倉(cāng)，徹底避免盤中逐筆交易對(duì)價(jià)格的沖擊；對(duì)于普通投資者，則提供了看清全天走勢(shì)后再?gòu)娜輿Q策的窗口，避免15:00前倉(cāng)促情緒化交易，提升了交易的公平性與平穩(wěn)性。
當(dāng)然，普通投資者在適應(yīng)新規(guī)時(shí)會(huì)遇到一些困難。伍超明認(rèn)為，普通投資者實(shí)操難點(diǎn)主要在于交易習(xí)慣的改變與規(guī)則細(xì)節(jié)的把握。盤后交易不可撤單，且未成交部分在15:30自動(dòng)作廢。普通投資者應(yīng)對(duì)此保持謹(jǐn)慎，充分認(rèn)識(shí)到盤后流動(dòng)性通常弱于盤中。建議結(jié)合自身需求理性參與，若僅為日常買賣，仍以盤中交易為主；若需以收盤價(jià)進(jìn)行特定配置，再充分利用盤后窗口，切忌盲目掛單。
畢夢(mèng)姌也提醒，傳統(tǒng)的尾盤交易方式不再適用，不熟悉規(guī)則容易出現(xiàn)無效委托，盤后信息獲取也慢于機(jī)構(gòu)，還容易混淆不同交易時(shí)段。投資者應(yīng)該分清不同時(shí)段的交易用途，牢記盤后申報(bào)規(guī)則，減少盤后短線操作，及時(shí)調(diào)整交易軟件設(shè)置，更多依據(jù)全天行情做決策，理性參與盤后交易。
主板ST股漲跌幅放寬
本次新規(guī)另一項(xiàng)備受市場(chǎng)關(guān)注的調(diào)整，是滬深主板風(fēng)險(xiǎn)警示股票漲跌幅限制的統(tǒng)一。
7月6日起，滬深交易所將主板風(fēng)險(xiǎn)警示股票的漲跌幅限制由5%放寬至10%，與主板普通股票保持一致。創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板風(fēng)險(xiǎn)警示股票漲跌幅限制此前已統(tǒng)一為20%，北交所風(fēng)險(xiǎn)警示股票為30%，均維持不變。
Wind數(shù)據(jù)顯示，截至7月6日，滬深兩市主板共有超150只風(fēng)險(xiǎn)警示股票，此次調(diào)整后其日內(nèi)價(jià)格波動(dòng)空間將擴(kuò)大一倍。新規(guī)實(shí)施首日，多只滬深主板ST股表現(xiàn)活躍。其中，ST星農(nóng)（603789）、ST龍大（002726）、*ST東智（002175）等6只滬深主板ST股迎10%漲停；與之對(duì)應(yīng)，板塊內(nèi)亦有4只個(gè)股跌停，日內(nèi)分化特征顯著。
畢夢(mèng)姌表示，原5%漲跌幅限制過窄，個(gè)股利好、利空無法單日充分釋放，易出現(xiàn)連續(xù)一字漲跌停，致使股價(jià)脫離基本面、定價(jià)低效。放寬至10%后，股價(jià)調(diào)整空間擴(kuò)大，可快速消化市場(chǎng)信息。短期看，ST股波動(dòng)明顯加大，短線博弈情緒有所提升，但交易所通過單日買入限額、放寬異動(dòng)監(jiān)控閾值等風(fēng)控手段，能有效壓制投機(jī)空間。長(zhǎng)期看，新規(guī)打破了原有5%漲跌幅下的連板炒作優(yōu)勢(shì)，游資炒作難度顯著增加，市場(chǎng)資金更注重公司基本面，題材炒作空間收縮，整體炒作風(fēng)險(xiǎn)反而下降。
“本次滬深主板ST、*ST股票漲跌幅放寬至10%，是全面注冊(cè)制下交易制度統(tǒng)一化、市場(chǎng)化改革的配套舉措?！卑簿糍Y產(chǎn)董事長(zhǎng)劉巖指出，該制度核心底層邏輯有四點(diǎn)：一是統(tǒng)一市場(chǎng)規(guī)則，抹平主板普通股票與ST/*ST風(fēng)險(xiǎn)警示股長(zhǎng)期存在的漲跌幅制度割裂，推動(dòng)制度回歸本位；二是破解流動(dòng)性困局、修復(fù)定價(jià)效率，原5%窄幅限制易催生連續(xù)無量漲跌停，導(dǎo)致價(jià)格失真與流動(dòng)性枯竭，放寬后多空信息可單日充分博弈，減少極端行情，顯著提升定價(jià)公允性與成交活躍度；三是配合退市常態(tài)化，加速劣質(zhì)標(biāo)的價(jià)格出清，推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)高效釋放；四是糾偏制度副作用，原低波動(dòng)門檻便利游資小額控盤炒作，放寬后大幅提升拉板成本與博弈難度。
操作上，由于單日盈虧波動(dòng)空間翻倍，伍超明認(rèn)為投資者需嚴(yán)格控制倉(cāng)位，警惕杠桿操作，避免盲目跟風(fēng)“炒小炒差”。心態(tài)上，要充分認(rèn)知ST股極高的退市風(fēng)險(xiǎn)與不確定性，摒棄“漲跌停板套利”的舊思維。
畢夢(mèng)姌建議，投資者在操作上需要重新設(shè)置止盈止損點(diǎn)位，控制單只ST股票的持倉(cāng)比例，縮短持股周期（883436）并增加盯盤頻率，同時(shí)遵守單日買入限額規(guī)定。在心態(tài)上，投資者要放棄ST股波動(dòng)小的錯(cuò)誤認(rèn)知，更多關(guān)注公司基本面，設(shè)置嚴(yán)格的止損底線，并且區(qū)分ST與*ST股票的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，謹(jǐn)慎參與高風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)的。
基金收盤改為集合競(jìng)價(jià)
如果說盤后交易為配置資金“另開一扇門”，那么基金尾盤機(jī)制調(diào)整便是給尾盤投機(jī)資金“關(guān)上一扇窗”。
7月6日起，上交所將場(chǎng)內(nèi)基金14:57至15:00的尾盤連續(xù)競(jìng)價(jià)模式改為收盤集合競(jìng)價(jià)，與股票交易規(guī)則統(tǒng)一，提升價(jià)格穩(wěn)定性和定價(jià)效率。
關(guān)于新舊機(jī)制的核心差異，劉巖介紹稱，舊規(guī)下14:57至15:00為連續(xù)競(jìng)價(jià)，按價(jià)格、時(shí)間優(yōu)先逐筆實(shí)時(shí)成交，價(jià)格持續(xù)波動(dòng)。新規(guī)改為收盤集合競(jìng)價(jià)，三分鐘內(nèi)所有申報(bào)集中匯總，以最大成交量原則生成唯一成交價(jià)統(tǒng)一結(jié)算。申報(bào)規(guī)則上，舊規(guī)支持限價(jià)、市價(jià)申報(bào)且可隨時(shí)撤單，新規(guī)僅接受限價(jià)申報(bào)，進(jìn)入競(jìng)價(jià)階段后委托不可撤銷。定價(jià)效果上，舊規(guī)以最后一筆成交價(jià)為收盤價(jià)，易被小額資金扭曲。新規(guī)價(jià)格由全時(shí)段供需撮合得出，操縱門檻大幅抬高，尾盤異動(dòng)收斂，收盤價(jià)更貼合基金真實(shí)凈值。
田利輝向記者表示，這項(xiàng)制度的核心在于解決尾盤價(jià)格失真問題。原連續(xù)競(jìng)價(jià)模式下，最后3分鐘可隨時(shí)撤單，大資金常通過“秒級(jí)掛單—撤單”操縱價(jià)格，導(dǎo)致ETF二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格與凈值偏離率異常放大。集合競(jìng)價(jià)強(qiáng)制不可撤單，迫使買賣雙方提前申報(bào)，使收盤價(jià)真實(shí)反映全天多空均衡。這對(duì)定投投資者尤為關(guān)鍵，真正實(shí)現(xiàn)“所見即所得”的配置體驗(yàn)。
關(guān)于上交所基金收盤機(jī)制優(yōu)化，格上基金研究員關(guān)曉敏也指出，原來的尾盤連續(xù)競(jìng)價(jià)機(jī)制本質(zhì)上是鼓勵(lì)速度與反應(yīng)，有利于高頻交易者和擁有技術(shù)優(yōu)勢(shì)的量化資金。在流動(dòng)性相對(duì)稀薄的尾盤三分鐘，少量資金即可通過“秒級(jí)”申報(bào)撬動(dòng)價(jià)格，導(dǎo)致收盤價(jià)失真。新規(guī)確立的收盤集合競(jìng)價(jià)機(jī)制，核心邏輯轉(zhuǎn)向價(jià)格發(fā)現(xiàn)與公允性。舊機(jī)制下，利用連續(xù)競(jìng)價(jià)及時(shí)成交特性，可用小成本在收盤前瞬間拉抬或打壓價(jià)格。新機(jī)制通過不可撤單和集中撮合，大幅提高了操作成本和失敗風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)于公募、保險(xiǎn)、私募等機(jī)構(gòu)投資者，關(guān)曉敏認(rèn)為新規(guī)是利好，調(diào)倉(cāng)更從容，減少被動(dòng)交易損失。對(duì)依賴尾盤微觀結(jié)構(gòu)的量化高頻策略而言，新規(guī)會(huì)使其失效，面臨轉(zhuǎn)型壓力。對(duì)普通投資者而言，公平性提升，可減少被“收割”的可能。
實(shí)操方面，有業(yè)內(nèi)人士向記者表示，對(duì)于普通投資者而言，收盤價(jià)更公允使ETF折溢價(jià)收窄、跟蹤誤差縮小，場(chǎng)外申贖定價(jià)更公平。實(shí)操上須在14:57前完成定價(jià)判斷（不可撤單），改掉最后幾秒“搶成交”習(xí)慣；調(diào)倉(cāng)可轉(zhuǎn)至15:05—15:30盤后固定價(jià)格時(shí)段按收盤價(jià)從容下單；盤后成交偏薄，注意掛單匹配可能；開通自動(dòng)理財(cái)需預(yù)留資金，防范盤后買入失敗。
創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度
新規(guī)還在創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度。
做市商制度是指具備做市業(yè)務(wù)資格的證券公司（399975），按照相關(guān)規(guī)則和做市協(xié)議，為投資者提供證券買賣雙邊報(bào)價(jià)等流動(dòng)性服務(wù)的交易制度。據(jù)悉，后續(xù)深交所將通過發(fā)布業(yè)務(wù)細(xì)則及指南等方式，進(jìn)一步明確創(chuàng)業(yè)板股票做市業(yè)務(wù)具體安排，細(xì)化對(duì)做市商的監(jiān)督管理要求。
財(cái)經(jīng)評(píng)論員郭施亮明確表示，合規(guī)做市商制度與市場(chǎng)“坐莊”有本質(zhì)區(qū)別。做市商報(bào)價(jià)全程公開透明、受嚴(yán)格監(jiān)管，買賣價(jià)差被嚴(yán)格約束，核心作用是完善價(jià)格發(fā)現(xiàn)、抑制投機(jī)炒作，不存在操縱股價(jià)的違規(guī)空間，能夠引導(dǎo)市場(chǎng)回歸價(jià)值投資。
田利輝認(rèn)為，短期看，創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度可壓縮買賣價(jià)差，提升中小盤股瞬時(shí)流動(dòng)性；中期看，通過雙向報(bào)價(jià)能抑制異常波動(dòng)，創(chuàng)業(yè)板個(gè)股日內(nèi)振幅或收窄；長(zhǎng)期看，將培育專業(yè)定價(jià)能力，引導(dǎo)資金關(guān)注基本面而非純博弈。但需理性看待，做市商能改善交易效率，無法替代上市公司質(zhì)量提升。參考科創(chuàng)板經(jīng)驗(yàn)，做市標(biāo)的流動(dòng)性改善集中在頭部，尾部公司仍需基本面突破。關(guān)鍵在于形成“做市商報(bào)價(jià)—投資者理性交易—企業(yè)質(zhì)量提升”的正向循環(huán)，而非單純依賴機(jī)制修補(bǔ)流動(dòng)性。
劉巖也表示，創(chuàng)業(yè)板落地做市商制度是注冊(cè)制下交易端改革的重要一環(huán)，將從多維度重塑板塊運(yùn)行格局。但是，對(duì)于中小盤流動(dòng)性不足的難題，做市商機(jī)制可有效緩解但并非萬能。其以自有資金和證券提供雙邊報(bào)價(jià)，填補(bǔ)冷門個(gè)股買賣盤空缺，提升交易連續(xù)性、降低成交摩擦。參考科創(chuàng)板試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)，做市標(biāo)的買賣價(jià)差明顯收窄、交易量顯著提升，有效緩解成交困難與大額訂單價(jià)格沖擊。但該機(jī)制存在一定局限：做市商以盈利與風(fēng)控為導(dǎo)向，僅覆蓋有基本面支撐的標(biāo)的，無法惠及績(jī)差小盤股；極端行情下會(huì)收縮報(bào)價(jià)，不能逆勢(shì)托底流動(dòng)性。且個(gè)股長(zhǎng)期流動(dòng)性本質(zhì)由公司基本面決定，做市商僅為交易層面輔助工具，無法從根本上改變質(zhì)地不佳個(gè)股的流動(dòng)性困境。
關(guān)曉敏表示，做市商制度的引入，旨在通過專業(yè)化流動(dòng)性供給解決上述市場(chǎng)失靈問題，完善注冊(cè)制下的配套交易機(jī)制。做市商的“持續(xù)報(bào)價(jià)義務(wù)”為中小盤股提供了流動(dòng)性底線保障，解決了“想賣賣不出”的核心痛點(diǎn)。但無法改變企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況，若公司業(yè)績(jī)持續(xù)惡化，做市商會(huì)擴(kuò)大價(jià)差或減少報(bào)價(jià)以控制風(fēng)險(xiǎn)，流動(dòng)性仍會(huì)萎縮。
操作上，關(guān)曉敏建議，普通投資者在實(shí)際操作中需要關(guān)注信息不對(duì)稱陷阱，不盲目跟隨做市商報(bào)價(jià)方向，堅(jiān)持基本面分析，設(shè)置獨(dú)立估值區(qū)間；關(guān)注流動(dòng)性幻覺，極端行情下不依賴做市商流動(dòng)性，合理控制倉(cāng)位，設(shè)置硬性止損。
