7月8日，全球軟磁龍頭鉑科新材（300811）(300811.SZ)正式向港交所遞交H股上市申請，中信證券（HK6030）為獨家保薦人。截至7月10日，公司A股市值約345億元。這家從粉末做到電感的合金軟磁材料龍頭，在市值已超300億元時選擇“A+H”兩地上市，其背后的投資邏輯與潛在風(fēng)險，值得深入拆解。
長期增長韌性充足，年度增速“冷熱分化”
據(jù)智通財經(jīng)了解，鉑科新材（300811）是國內(nèi)稀缺的、具備全球競爭力的合金軟磁粉芯專精特新（885929）龍頭，長期深耕高端磁性新材料領(lǐng)域，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于新能源汽車（885431）、光伏儲能（885921）、工業(yè)工控、AI算力硬件、高端消費電子（881124）等核心場景。
憑借長期技術(shù)沉淀與產(chǎn)能規(guī)模優(yōu)勢，公司合金軟磁粉芯產(chǎn)品市占率穩(wěn)居全球第一，是全球新能源（850101）電能轉(zhuǎn)換環(huán)節(jié)的核心材料供應(yīng)商。同時公司精準卡位AI產(chǎn)業(yè)紅利，高端精密電感業(yè)務(wù)快速放量，躋身全球第一梯隊，形成傳統(tǒng)剛需打底、AI高增突圍的經(jīng)典成長（501065）結(jié)構(gòu)。
以2025年收入計，鉑科新材（300811）在全球合金軟磁粉芯市場排名第一，市占率為27.1%;在全球AI芯片電感市場排名第五，市占率為7.6%。
從招股書經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，鉑科新材（300811）主要呈現(xiàn)“存量底盤穩(wěn)健打底、第二曲線爆發(fā)破局”的成長特征，但增速波動、毛利率分化、財務(wù)結(jié)構(gòu)等隱患已逐漸構(gòu)成經(jīng)營層面不可忽視的雙面性。
2023至2025年，公司營收由11.59億元增長至18.02億元，凈利潤從2.56億元攀升至4.26億元，營收、凈利潤三年復(fù)合增速分別達24.7%、29.1%，長期成長底色扎實。
但年度增長節(jié)奏明顯分化：2024年迎來業(yè)績高光，營收、凈利潤同比大漲43.5%、46.2%;2025年傳統(tǒng)業(yè)務(wù)進入成熟期，營收增速回落至8.4%，凈利潤增速放緩至14.0%。而2026年一季度營收同比大增27.7%、凈利潤增長20.6%，強勢扭轉(zhuǎn)增速頹勢，驗證增長具備修復(fù)彈性。
盈利端則呈現(xiàn)先升后降的走勢，綜合毛利率由2023年39.6%穩(wěn)步抬升至2025年42.0%，主要源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化持續(xù)兌現(xiàn)盈利紅利。2026年一季度綜合毛利率大幅回落至37.1%，核心拖累來自傳統(tǒng)主業(yè)合金軟磁粉芯，其毛利率一年內(nèi)下滑9.5個百分點至30.1%，傳統(tǒng)賽道盈利承壓成為短期經(jīng)營痛點。
增速放緩不可怕，可怕的是找不到新引擎。不過，鉑科新材（300811）的答案寫在AI芯片電感的收入結(jié)構(gòu)里。
AI芯片電感是鉑科新材（300811）招股書中最亮眼的章節(jié)。2023-2025年，AI芯片電感收入從7754萬元暴漲至4.39億元，三年累計增幅466.2%，復(fù)合增長率高達138.1%;營收占比從6.7%一路躍升至24.4%，2026年一季度進一步突破32.5%，單季度收入同比暴漲115%，完全扛起業(yè)績增長大旗。
其高成長背后是扎實的技術(shù)護城河——公司手握全球首創(chuàng)的高壓成型結(jié)合銅鐵共燒技術(shù)(CFS)，使AI芯片電感產(chǎn)品體積較傳統(tǒng)工藝縮小56.2%，電源模塊效率提升2.6%。與此同時，研發(fā)投入還持續(xù)加碼，2023至2025年研發(fā)費用分別為7,471萬元、1.17億元、1.52億元，三年復(fù)合增長率42.2%，研發(fā)費用占收入比例從6.4%提升至8.4%。
不過，高增長伴隨高擴張，鉑科新材（300811）高應(yīng)收賬款所潛藏壞賬與現(xiàn)金流壓力亦是其擴張路上必須翻越的經(jīng)營門檻。
具體而言，伴隨營收規(guī)模擴張，公司應(yīng)收賬款持續(xù)走高，從2023年末6.26億元擴張至2025年末10.39億元，占當(dāng)年總營收比重高達57.7%。下游客戶付款周期（883436）拉長、行業(yè)經(jīng)營環(huán)境波動，讓公司面臨回款不確定性。至2025年末，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為4.35億元。2023至2025年，公司貿(mào)易應(yīng)收款項損失準備維持在2800萬元至4300萬元之間，大額應(yīng)收不僅占用營運資金，也埋下潛在壞賬風(fēng)險，考驗公司現(xiàn)金流管控能力。
基于上來看，鉑科新材（300811）依托全球龍頭地位與AI電感高增曲線，成長動能充沛、技術(shù)壁壘扎實，但傳統(tǒng)業(yè)務(wù)盈利承壓、應(yīng)收賬款高企等問題促使公司短期經(jīng)營仍存擾動。
卡位雙景氣賽道，產(chǎn)能利用率卻全線走低
從行業(yè)大周期（883436）來看，鉑科新材（300811）恰好站在兩條景氣賽道交匯點：一邊是新能源（850101）長周期（883436）下傳統(tǒng)軟磁材料的穩(wěn)態(tài)擴容，一邊是AI算力硬件迭代催生的高端電感黃金風(fēng)口。
首先來看傳統(tǒng)軟磁材料行業(yè)，合金軟磁粉芯是電能轉(zhuǎn)換、濾波、儲能（885921）環(huán)節(jié)的核心基礎(chǔ)材料，是新能源（850101）、工控產(chǎn)業(yè)的“剛需耗材”。下游光伏、儲能（885921）、新能源汽車（885431）、工業(yè)自動化為長景氣賽道，需求具備強剛性、強抗周期（883436）性。
根據(jù)招股書披露的行業(yè)數(shù)據(jù)，受益于光伏及儲能（885921）等新能源（850101）領(lǐng)域需求的持續(xù)增長，全球合金軟磁粉芯市場近年來快速擴張。按收入計，全球市場規(guī)模從2020年的人民幣1.6十億元增至2025年的人民幣4.8十億元，期間復(fù)合年增長 率為24.6%。展望未來，全球市場規(guī)模預(yù)計將于2030年達到人民幣9.8十億元，期間復(fù)合年增長率為 15.5%。
可以看到，隨著這一細分賽道產(chǎn)能持續(xù)向技術(shù)、產(chǎn)能、客戶壁壘深厚的頭部企業(yè)集中，鉑科新材（300811）作為全球細分龍頭，有望持續(xù)享受份額提升與結(jié)構(gòu)升級紅利。
再來看AI精密電感行業(yè)，AI算力產(chǎn)業(yè)是未來數(shù)年全球科技產(chǎn)業(yè)的核心主線。AI服務(wù)器、高端GPU電源對電感提出高頻、低損耗、小型化、高穩(wěn)定性的極致要求，傳統(tǒng)普通電感無法適配高端算力硬件。
按收入計，全球AI芯片電感行業(yè)的市場規(guī)模由2020年的人民幣1.1十億元增長至2025年的人民 幣5.8十億元，復(fù)合年增長率為38.2%，預(yù)計于2030年將達到人民幣26.9十億元，2025年至2030年的 復(fù)合年增長率為36.0%。
數(shù)字是最好的試金石。從上述高增長速度，不難看出，AI精密電感行業(yè)當(dāng)前處于需求爆發(fā)、供給緊缺、壁壘抬升的高景氣初期。不過，高端產(chǎn)能稀缺、認證周期（883436）漫長、客戶壁壘極高等特質(zhì)，也促使新進企業(yè)難以快速切入頭部供應(yīng)鏈，而這些特質(zhì)也是鉑科新材（300811）作為行業(yè)頭部公司未來估值提升的重要砝碼。
站上兩條景氣賽道的交匯點，鉑科新材（300811）的赴港上市似乎順理成章。然而，硬幣總有另一面——當(dāng)核心產(chǎn)品產(chǎn)能利用率全線走低，募資擴產(chǎn)的合理性便成了這場資本盛宴繞不開的必答題。
本次鉑科新材（300811）赴港雙重上市，募資核心投向AI芯片電感、合金軟磁粉芯產(chǎn)能擴建，但市場最大爭議集中于產(chǎn)能利用率下行背景下的擴產(chǎn)必要性。招股書數(shù)據(jù)顯示，公司三大核心產(chǎn)品產(chǎn)能利用率全線走低，其中AI芯片電感產(chǎn)能利用率由2023年88.1%、2024年90.1%，回落至2026年一季度75.5%，成為市場質(zhì)疑焦點。
從行業(yè)周期（883436）角度拆解，產(chǎn)能利用率階段性下滑存在客觀行業(yè)原因：AI電感賽道擴產(chǎn)周期（883436）漫長，高端產(chǎn)線從投產(chǎn)到穩(wěn)定量產(chǎn)需要較長磨合周期（883436），行業(yè)訂單排產(chǎn)周期（883436）拉長，提前擴產(chǎn)是頭部企業(yè)鎖定長期客戶訂單、搶占賽道份額的常規(guī)戰(zhàn)略。長遠來看，AI算力硬件迭代具備長期確定性，擴產(chǎn)本質(zhì)是匹配行業(yè)遠期爆發(fā)需求，并非短期盲目擴張。
但風(fēng)險同樣客觀存在。若下游AI資本開支、新能源（850101）裝機節(jié)奏不及預(yù)期，新增產(chǎn)能將面臨利用率持續(xù)低迷、固定資產(chǎn)折舊拖累毛利率的壓力;同時AI芯片電感賽道頭部格局穩(wěn)固，海外巨頭市占領(lǐng)先，賽道高景氣會持續(xù)吸引入局者，未來行業(yè)競爭加劇或壓縮盈利空間。
整體來看，鉑科新材（300811）坐擁新能源（850101）與AI雙高景氣賽道，龍頭成長空間充足。但短期產(chǎn)能利用率下行、行業(yè)競爭加劇、下游需求波動等風(fēng)險不容忽視，公司未來價值兌現(xiàn)，取決于前置擴產(chǎn)能否匹配長期行業(yè)紅利。
小結(jié)
綜上，不難看出，鉑科新材（300811）身處一個“存量穩(wěn)態(tài)+增量高增”雙重驅(qū)動的行業(yè)周期（883436）。傳統(tǒng)合金軟磁粉芯賽道格局清晰、龍頭集中、剛需永續(xù)，27.1%的全球市占率為公司提供堅實的業(yè)績安全墊。AI芯片電感賽道則處于需求爆發(fā)、供給緊缺、壁壘抬升的高景氣初期，為公司打開估值想象空間。但傳統(tǒng)業(yè)務(wù)毛利率驟降、應(yīng)收賬款走高、短期產(chǎn)能利用率下行等隱患，亦構(gòu)成行業(yè)層面不可忽視的雙面性。
