證券之星李若菡

近日，滄州明珠（002108）(002108.SZ)對(duì)定增預(yù)案進(jìn)行調(diào)整，將募資金額由不超過(guò)14億元調(diào)減為6億元，募集資金將全部用于補(bǔ)流。募資額大幅縮水背后，公司前次募集資金補(bǔ)流比例超出監(jiān)管規(guī)定，且募投項(xiàng)目均未達(dá)預(yù)期效益。

證券之星注意到，鋰電產(chǎn)業(yè)鏈回暖之際，公司接連拋出兩份擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃，但公司賬面資金難撐其擴(kuò)產(chǎn)野心。在這一背景下，公司新任控股股東伸出援手，全額認(rèn)購(gòu)為其“輸血”。值得注意的是，此次擴(kuò)產(chǎn)力度最大的鋰電隔膜業(yè)務(wù)當(dāng)前營(yíng)收體量反而處于末位，加之行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩陰霾尚未散去，公司新增產(chǎn)能的消化前景仍有待觀察。

兩度調(diào)整定增方案，前募資補(bǔ)流超監(jiān)管紅線

今年3月，滄州明珠（002108）拋出定增預(yù)案，公司擬向控股股東廣州輕工發(fā)行不超過(guò)3.51億股，募資不超過(guò)14億元，全部用于補(bǔ)流。

證券之星注意到，預(yù)案的推出距離廣州輕工正式入主尚不足一個(gè)月。今年2月，廣州輕工通過(guò)受讓東塑集團(tuán)10.1%股份(1.67億股，作價(jià)7.1億元)以及獲得1.6億股表決權(quán)委托的方式，合計(jì)取得公司19.78%的表決權(quán)。滄州明珠（002108）控股股東變更為廣州輕工，實(shí)控人隨之變更為廣州市國(guó)資委。

隨后，廣州輕工即包攬滄州明珠（002108）定增，全額認(rèn)購(gòu)為其“輸血”。公司表示，此次定增既有利于鞏固廣州輕工對(duì)滄州明珠（002108）的控制權(quán)，又為公司BOPA薄膜和鋰離子電池隔膜等業(yè)務(wù)擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金支持。

值得注意的是，預(yù)案披露至今，滄州明珠（002108）已兩度對(duì)其進(jìn)行修改。6月15日，滄州明珠（002108）對(duì)定增預(yù)案進(jìn)行了首次調(diào)整，公司將發(fā)行價(jià)由此前的3.99元/股的鎖定價(jià)調(diào)整為不低于發(fā)行期首日前20交易日均價(jià)80%。隨后在7月15日，公司對(duì)本輪定增的募資額進(jìn)行調(diào)減，由此前的14億元降至6億元。

調(diào)整背后，市場(chǎng)爭(zhēng)議不斷：先有投資者在互動(dòng)平臺(tái)質(zhì)疑“是否存在打壓股價(jià)配合增發(fā)”，后有交易所追問(wèn)補(bǔ)流原因及規(guī)模的合理性。

進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，滄州明珠（002108）前次募集資金中用于補(bǔ)充流動(dòng)資金的比例已超出監(jiān)管規(guī)定。據(jù)悉，公司前次實(shí)際募集資金總額為12.38億元，用于年產(chǎn)38000噸高阻隔尼龍薄膜項(xiàng)目(蕪湖)、年產(chǎn)38000噸高阻隔尼龍薄膜項(xiàng)目(滄州)、補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還銀行貸款項(xiàng)目等4個(gè)項(xiàng)目。

審核問(wèn)詢(xún)函回復(fù)報(bào)告顯示，公司前次募集資金項(xiàng)目的合計(jì)補(bǔ)流總額(補(bǔ)充流動(dòng)資金+償還銀行貸款+節(jié)余資金永久補(bǔ)流)共計(jì)3.92億元，占募集資金總額的比例為31.69%，超出監(jiān)管規(guī)定比例的金額為2088.03萬(wàn)元。

不僅如此，滄州明珠（002108）前募投項(xiàng)目存在收益不及預(yù)期的情況。截至2025年12月末，公司蕪湖和滄州兩個(gè)募投項(xiàng)目累計(jì)實(shí)現(xiàn)效益為-5230.01萬(wàn)元、-233萬(wàn)元，尚未實(shí)現(xiàn)盈利，實(shí)際效益均低于承諾效益。對(duì)此，公司稱(chēng)主要系受行業(yè)供需失衡、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇以及募投項(xiàng)目投產(chǎn)節(jié)奏不及預(yù)期的影響。

擴(kuò)產(chǎn)存資金缺口，產(chǎn)能消化存疑

證券之星注意到，定增補(bǔ)流的背后，滄州明珠（002108）賬面資金難撐其擴(kuò)產(chǎn)野心。

公開(kāi)資料顯示，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為PE管道、BOPA薄膜以及鋰離子電池隔膜產(chǎn)品。其中，PE管道作為公司的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，受燃?xì)膺\(yùn)營(yíng)商投資放緩等因素影響，該業(yè)務(wù)收入已連續(xù)多年下滑。

2026年上半年，在鋰電產(chǎn)業(yè)鏈全面回暖復(fù)蘇以及PE管道產(chǎn)品價(jià)格有所修復(fù)的背景下，公司業(yè)績(jī)有所回暖，預(yù)計(jì)歸母凈利潤(rùn)為1.2億元至1.4億元，同比增長(zhǎng)44.92%-69.07%，扭轉(zhuǎn)了公司此前四年盈利下滑的趨勢(shì)。

與此同時(shí)，滄州明珠（002108）拋出兩份擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃。2026年4月，滄州明珠（002108）宣布啟動(dòng)年產(chǎn)12億平方米濕法鋰電隔膜項(xiàng)目(二期)建設(shè)，項(xiàng)目總投資18億元，其中公司出資12.6億元，主要用于建設(shè)超薄濕法隔膜生產(chǎn)線4條等。

今年5月，公司擬與東部中心公司共同建設(shè)實(shí)施“滄州明珠（002108）華南基地項(xiàng)目”，投資總金額約33.8億元，包括新建8條濕法鋰電隔膜生產(chǎn)線、7條PE管道生產(chǎn)線等，其中滄州明珠（002108）出資9億元。

值得注意的是，截至2026年3月末，包含上述兩大項(xiàng)目在內(nèi)，公司尚未實(shí)施完畢的建設(shè)項(xiàng)目尚需26.28億元，而公司當(dāng)期貨幣資金為5.32億元，存在較大的資金缺口。

按照項(xiàng)目規(guī)劃，鋰電隔膜二期項(xiàng)目、華南基地項(xiàng)目將分別計(jì)劃于2028年1月和2028年3月試生產(chǎn)。待華南基地項(xiàng)目全部建設(shè)完工達(dá)產(chǎn)后，公司濕法鋰離子電池隔膜年設(shè)計(jì)產(chǎn)能為41.9億平方米，PE管道年設(shè)計(jì)產(chǎn)能為22.95萬(wàn)噸。

結(jié)合2025年產(chǎn)能情況來(lái)看，公司鋰電隔膜、PE管道設(shè)計(jì)產(chǎn)能分別為7.4億平方米、19.95萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)擴(kuò)產(chǎn)倍數(shù)分別為5.66倍和1.15倍。另?yè)?jù)業(yè)內(nèi)測(cè)算，若不考慮其他企業(yè)未來(lái)擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模，按照目前的鋰電隔膜出貨量排名，滄州明珠（002108）近40億平方米的出貨量能擠進(jìn)行業(yè)前三。

但從收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，擴(kuò)產(chǎn)力度最大的鋰電隔膜業(yè)務(wù)目前體量反而最小。2025年，滄州明珠（002108）PE管道塑料制品（881265）、BOPA薄膜塑料制品（881265）、鋰離子電池隔膜新能源（850101）材料三大業(yè)務(wù)的收入分別為11.07億元、8.89億元、7.35億元，占當(dāng)期總收入的比例分別為38.84%、31.19%、25.77%。

公司也在2025年年報(bào)中坦言，產(chǎn)能規(guī)模較小、行業(yè)排名相對(duì)靠后、難以滿足頭部客戶用量持續(xù)增長(zhǎng)及產(chǎn)品技術(shù)迭代需求，均是鋰電隔膜業(yè)務(wù)當(dāng)前面臨的競(jìng)爭(zhēng)劣勢(shì)。

不僅如此，行業(yè)周期（883436）風(fēng)險(xiǎn)也為公司擴(kuò)產(chǎn)蒙上不確定性。此前兩年，行業(yè)經(jīng)歷深度調(diào)整，產(chǎn)能過(guò)剩導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)承壓，行業(yè)企業(yè)盈利大幅收縮，直至2025年下半年，行業(yè)行情才逐步回暖，企業(yè)盈利逐步修復(fù)。但在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，鋰電行業(yè)的強(qiáng)周期（883436）屬性并未消失，前次擴(kuò)產(chǎn)周期（883436）與需求錯(cuò)配導(dǎo)致的產(chǎn)能過(guò)剩陰影尚未完全消散。在這一背景下，滄州明珠（002108）新增產(chǎn)能能否被完全消化，尚待觀察。(本文首發(fā)證券之星，作者|李若菡)