興業(yè)證券（601377）發(fā)布研報稱，當(dāng)前白酒（881273）行業(yè)已進入結(jié)構(gòu)性觸底階段，板塊后續(xù)基本面復(fù)蘇與估值修復(fù)趨勢清晰，且針對各酒企特有的風(fēng)險擾動，該行認為今年上半年有望得到較好的緩解。預(yù)計股價反彈的關(guān)鍵時間點出現(xiàn)在二季度以后存5月后行業(yè)動銷有望實現(xiàn)環(huán)比、同比雙改善，核心單品批價或成功經(jīng)受住淡季考驗)，當(dāng)前板塊估值處于低位，安全邊際充足，產(chǎn)金存在高切低輪動機會，可提前價值布局，后續(xù)隨著行業(yè)復(fù)蘇推進，板塊反彈空間有望逐步打開。

興業(yè)證券（601377）主要觀點如下：

當(dāng)前背景：基本面筑底已近半年，報表出清進程過半，籌碼基本干凈，底部基本確立

基本面角度：從去年五月中政策影響導(dǎo)致量價極端承壓，至年底春節(jié)前后逐漸平穩(wěn)恢復(fù)至今，基本面震蕩筑底已近半年。銷量上看，年初至今市場并未繼續(xù)惡化，渠道動銷環(huán)比有所改善，下半年有望實現(xiàn)動銷同比轉(zhuǎn)正;批價端，龍頭茅臺積極改革顯效，春節(jié)旺季前后甚至迎來量價齊升，一輪上漲后批價低點已過，加之“反內(nèi)卷”背景下電商大促規(guī)范化，除個別酒企消化歷史問題外，行業(yè)絕大多數(shù)公司淡季批價下探風(fēng)險進一步收窄，價格基本進入穩(wěn)定區(qū)間。

報表基數(shù)角度：頭部酒企自2024年下半年開始降速,2025年二三季度起加速出清，26Q1酒企報表延續(xù)下滑節(jié)奏，整體出清力度較大，報表業(yè)績置信度有所提升。近年來市場對各酒企的主要擔(dān)憂點：庫存、歷史包袱、高基數(shù)等風(fēng)險已逐步釋放，尤其進入26H2后，該行預(yù)計半數(shù)公司將因25年較低的基數(shù)實現(xiàn)轉(zhuǎn)正甚至較高的報表增長。

籌碼結(jié)構(gòu)角度：白酒（881273）板塊股價自21年最高點已回落60%+，低于25Q2禁酒令影響下的低點，且跌破924政策刺激前的低位;基金持倉比例持續(xù)下探，26Q2主流消費（883434）型基金轉(zhuǎn)型，籌碼結(jié)構(gòu)進一步優(yōu)化。2025年至今白酒（881273）板塊交易量占A股比例僅有0.1%-0.2%左右，該行預(yù)計當(dāng)前白酒（881273）行業(yè)的持倉主要以部分底倉持有及部分保險機構(gòu)OCI賬戶為主，中短期交易籌碼已基本出清，下行空間有限。

目前底部是否確立?底線是否足夠安全?

從三個方面看，當(dāng)前板塊處于價值底部，安全邊際充足：1)基于酒企底線利潤，當(dāng)前股價所對應(yīng)真實業(yè)績的估值水平多數(shù)已處于歷史偏低水位;2)基于白酒（881273）特有的商業(yè)模式(存存價價值)估估凈產(chǎn)，，多數(shù)酒企整整后的PB小于1，現(xiàn)金流和凈產(chǎn)，具備安全墊;3)基于股息率，以2026年5月28日市場數(shù)據(jù)計算，大部分酒企股息率位于3%-6%區(qū)間內(nèi)，中長期配置的吸引力提升。

反彈的信號槍看什么?觀察動銷、批價與報表三個維度。從跟蹤指標(biāo)看，緊抓動銷、批價、報表三估因素的邊際變化，把握板塊反彈信號：1)動銷層面，結(jié)合當(dāng)前行業(yè)供給理性收縮、消費（883434）場景逐步修復(fù)的背景，若后續(xù)動銷實現(xiàn)同比轉(zhuǎn)正，將成為板塊右側(cè)確立的標(biāo)志性信號，扭轉(zhuǎn)市場的悲觀預(yù)期;2)批價層面，今年以來，飛天批價逐步穩(wěn)定在1600元以上，打開了一定的安全邊際，千元價格帶大單品近期由于消化歷史問題出現(xiàn)一定波動，預(yù)計后續(xù)在公司節(jié)奏干預(yù)下亦能企穩(wěn)，期待在行業(yè)整體量價整控和去庫共同作用下，觀察到批價在后續(xù)旺季中進一步實現(xiàn)企穩(wěn)回升，將有效修復(fù)行業(yè)信心，對股價形成直接催化作用;3)報表層面，過去幾年酒企普遍存在渠道壓價、加杠桿的經(jīng)營模式，導(dǎo)致市場對酒企業(yè)績成色始終存在擔(dān)憂，但去年以來多數(shù)酒企進入報表出清階段，若后續(xù)逐步完成出清，剝離歷史包袱，報表數(shù)據(jù)能夠真實反映基本面，且該行預(yù)計26H2部分公司有望實現(xiàn)轉(zhuǎn)正甚至高增，雖是基數(shù)原因，亦能起到催化作用。

本輪板塊上漲的節(jié)奏及漲幅空間如何演繹?該行預(yù)計將分三階段演繹

第一階段，產(chǎn)金高低切，籌碼博弈階段。上半年行業(yè)筑底但大部分酒企報表端仍在出清階段，修復(fù)尚未體現(xiàn)，市場以籌碼博弈為主，產(chǎn)金存在高切低輪動機會，但缺乏業(yè)績催化，板塊大概率維持震蕩磨底走勢。

第二階段，預(yù)計三季度起伴隨CPI、PPI等宏觀數(shù)據(jù)持續(xù)改善，消費（883434）信心回暖，行業(yè)邊際修復(fù)信號明確，板塊迎來估值修復(fù)行情，考慮到當(dāng)前酒企估值普遍處于13-15X，預(yù)計此階段修復(fù)空間約10%-20%。

第三階段，預(yù)計四季度到明年上半年進入報表上行階段，催化業(yè)績、估值實現(xiàn)修復(fù)雙擊，主升浪開啟，預(yù)計此階段多數(shù)酒企業(yè)績上修約10%、估值上修約30%，股價漲幅空間約40%-50%。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟波動影響消費（883434）;流動性未來邊際變化;行業(yè)競爭加劇。