摩根士丹利（MS）發(fā)布研報稱，紙巾應(yīng)仍是恒安國際（HK1044）(01044)的主要增長驅(qū)動因素，受銷量增長和市場份額提升所支持，但由于線上和新零售渠道的平均售價面臨壓力，收入增長可能保持溫和。盡管盈利趨勢平淡且短期內(nèi)缺乏上行催化劑，但恒安承諾每年每股派息1.4元人民幣以上(相當于目前約6%的股息率)，為其股價提供支撐，維持"與大市同步”評級，因較低的政府補助/退稅及更保守的營運資金假設(shè)，將恒安目標價由24港元下調(diào)至23港元。

該行指出，預計2026至2028年紙巾銷售額將分別增長5%、3.5%及4%，主要由銷量驅(qū)動，但線上和新零售渠道比例上升可能會拖累平均售價。毛利率方面，2026年紙巾毛利率預計為22.5%，保持大致穩(wěn)定。與此同時，衛(wèi)生巾業(yè)務(wù)仍是最具挑戰(zhàn)性的部分，市場競爭激烈，預計2026年衛(wèi)生巾銷售額將同比下降0.5%，毛利率將正常化至59%至60%左右。紙尿褲方面同樣承壓，高端產(chǎn)品及成人尿褲增長放緩，預計2026年銷售額將下降1%。由于公司加大對渠道和品牌的投入，預計2026至2028年公司營運利潤率將降至約9.5%至9.6%。

該行續(xù)指，主要由于毛利率調(diào)升，將2026及2027年凈利潤預測分別上調(diào)2.4%及2.2%，至24.49億元人民幣及24.91億元人民幣。目前該股交易于2026年市盈率約10倍，估值合理且股息率提供下行支撐，但由于缺乏強勁的收入加速或衛(wèi)生用品回歸可持續(xù)增長的清晰證據(jù)，難以支持更高的估值倍數(shù)。