7月22日，IBM、Alphabet(谷歌)、德州儀器（TXN）等多家美國(guó)科技企業(yè)發(fā)布二季度財(cái)報(bào)。在全行業(yè)AI算力軍備競(jìng)賽的大背景下，各家業(yè)績(jī)呈現(xiàn)分化：上游硬件產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)績(jī)兌現(xiàn)、中游云業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)，傳統(tǒng)IT與終端制造企業(yè)則面臨盈利、現(xiàn)金流持續(xù)承壓的局面。

賽道分化顯著，資本開(kāi)支擠壓現(xiàn)金流

三家企業(yè)營(yíng)收、盈利和現(xiàn)金流呈現(xiàn)割裂的格局，核心分歧來(lái)自企業(yè)在AI產(chǎn)業(yè)鏈的位置，以及資本投入對(duì)利潤(rùn)的侵蝕程度。

上游芯片方面，德州儀器（TXN）業(yè)績(jī)超預(yù)期。作為AI服務(wù)器配套電源、信號(hào)鏈模擬芯片龍頭，為英偉達(dá)（NVDA）等AI算力硬件提供配套芯片，公司是本季度業(yè)績(jī)確定性最強(qiáng)的大型科技企業(yè)。二季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收54.6億美元，同比增長(zhǎng)23%，每股盈利2.14美元，雙雙超越市場(chǎng)預(yù)期。同時(shí)三季度營(yíng)收指引56.5億美元—61.5億美元，同樣高于分析師一致預(yù)期。更值得關(guān)注的是，公司順利走出資本開(kāi)支周期（883436），全年資本開(kāi)支鎖定20億美元—30億美元，遠(yuǎn)低于過(guò)去三年年均48億美元，過(guò)去12個(gè)月自由現(xiàn)金流達(dá)65億美元，現(xiàn)金流質(zhì)量強(qiáng)勁。

而IBM是本輪財(cái)報(bào)中受AI“排擠效應(yīng)”沖擊最明顯的企業(yè)。公司二季度總營(yíng)收172億美元，僅同比增長(zhǎng)1%，大型機(jī)銷(xiāo)售額環(huán)比暴跌42%，拖累基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)同比下滑7%；軟件業(yè)務(wù)同比增速僅5%，遠(yuǎn)低于此前10%以上的全年預(yù)期，公司同步下調(diào)全年?duì)I收增速至4%—5%。公司表示，企業(yè)客戶(hù)IT預(yù)算總量并未擴(kuò)張，資金全面轉(zhuǎn)向AI算力硬件，直接壓縮大型機(jī)、傳統(tǒng)交易軟件、咨詢(xún)服務(wù)采購(gòu)。咨詢(xún)業(yè)務(wù)營(yíng)收同比持平，增長(zhǎng)完全停滯。雖分布式AI服務(wù)器硬件增長(zhǎng)37%、混合云Red Hat增長(zhǎng)11%形成對(duì)沖，但不足以抵消傳統(tǒng)業(yè)務(wù)下滑。

作為市場(chǎng)最關(guān)注的科技巨頭，Alphabet的財(cái)報(bào)尤為引發(fā)關(guān)注。數(shù)據(jù)顯示，二季度公司整體營(yíng)收1198億美元，同比增長(zhǎng)24%，核心云業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)爆發(fā)式增長(zhǎng)；同時(shí)受投資組合，包括對(duì)Anthropic、SpaceX（SPCX）的投資收益劇增近千億美元，公司賬面凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)。但市場(chǎng)核心擔(dān)憂集中在資本開(kāi)支與現(xiàn)金流：公司二季度單季資本支出449.2億美元，絕大部分投向AI服務(wù)器、數(shù)據(jù)中心；當(dāng)期經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流391億美元，自由現(xiàn)金流-59億美元，為公司上市以來(lái)首次單季現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)。

人工智能業(yè)務(wù)的發(fā)展：全產(chǎn)業(yè)鏈布局，分化格局確立

AI已經(jīng)成為所有科技企業(yè)戰(zhàn)略核心，但產(chǎn)業(yè)鏈位置不同，導(dǎo)致了企業(yè)在AI變現(xiàn)路徑、發(fā)展階段、競(jìng)爭(zhēng)壓力存在本質(zhì)差異。

在上游方面，德州儀器（TXN）深度綁定AI基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)鏈，AI服務(wù)器、數(shù)據(jù)中心電源管理、信號(hào)轉(zhuǎn)換芯片需求爆發(fā)，工業(yè)、汽車(chē)智能化同步打開(kāi)增長(zhǎng)空間。公司前期擴(kuò)產(chǎn)300毫米晶圓，產(chǎn)能儲(chǔ)備充足，無(wú)需持續(xù)大額資本開(kāi)支，AI業(yè)務(wù)直接轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流與利潤(rùn)，是本輪AI浪潮的確定性受益環(huán)節(jié)。

投資研究機(jī)構(gòu)蘭斯(Ian's)負(fù)責(zé)人伊恩.貝澤克認(rèn)為，德州儀器（TXN）精準(zhǔn)把握了資本開(kāi)支周期（883436），在模擬芯片需求激增前及時(shí)擴(kuò)充產(chǎn)能，如今正收獲紅利。三季度指引溫和高于市場(chǎng)共識(shí)，模擬芯片需求仍在持續(xù)積聚。但考慮到公司股價(jià)年內(nèi)漲幅較大，未來(lái)上漲的動(dòng)力較小。

作為本輪人工智能（885728）浪潮的龍頭，Alphabet的營(yíng)收持續(xù)兌現(xiàn)市場(chǎng)預(yù)期，但算力成本投入高企也引發(fā)了投資者的擔(dān)憂。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，谷歌云二季度營(yíng)收248億美元，同比暴漲82%，運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2倍，云積壓訂單達(dá)5140億美元，超半數(shù)訂單將在24個(gè)月內(nèi)轉(zhuǎn)化收入。Gemini企業(yè)版覆蓋90%財(cái)富100強(qiáng)企業(yè)，AI安全、AI解決方案、TPU自研硬件交付全面放量，API每分鐘處理220億token，開(kāi)發(fā)者生態(tài)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張。同時(shí)為了滿足AI算力需求，公司大幅采購(gòu)GPU、自建數(shù)據(jù)中心，并每月向SpaceX（SPCX）支付9.2億美元租賃英偉達(dá)（NVDA）GPU。

資本支出方面，僅第二季度，Alphabet資本支出就高達(dá)449.2億美元，超市場(chǎng)預(yù)期的441.5億美元。公司首席財(cái)務(wù)官阿納特.阿什肯納齊在分析師電話會(huì)上宣布，公司預(yù)計(jì)2026年全年資本支出將達(dá)到1950億美元至2050億美元，較上季度給出的1800億美元至1900億美元指引顯著提升，也遠(yuǎn)超華爾街此前約1860億美元的預(yù)測(cè)。她同時(shí)重申，2027年的資本支出還將“大幅”增長(zhǎng)。

Investing.com高級(jí)分析師托馬斯.蒙泰羅評(píng)論稱(chēng)：“在經(jīng)歷了一個(gè)負(fù)現(xiàn)金流的季度之后，Alphabet再次上調(diào)資本支出，這讓市場(chǎng)感到不安。市場(chǎng)上最可靠的現(xiàn)金創(chuàng)造者現(xiàn)在花得比賺得多。只要營(yíng)收持續(xù)加速增長(zhǎng)，投資者或許還能容忍，但資本已重新有了實(shí)際成本，容錯(cuò)空間每季度都在縮小。”

作為傳統(tǒng)軟件企業(yè)，AI帶來(lái)的“預(yù)算排擠效應(yīng)”是IBM核心痛點(diǎn)。從財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)上看，公司企業(yè)客戶(hù)資本支出優(yōu)先采購(gòu)AI服務(wù)器、存儲(chǔ)，削減大型機(jī)升級(jí)、傳統(tǒng)軟件采購(gòu)。公司承認(rèn)存量通用軟件存在被AI低成本工具替代風(fēng)險(xiǎn)，僅底層基礎(chǔ)設(shè)施軟件具備護(hù)城河。

對(duì)于IBM面臨的困境，高盛（GS）團(tuán)隊(duì)在研報(bào)中指出“將充分印證軟件行業(yè)的熊市情景”，預(yù)計(jì)軟件與服務(wù)板塊將面臨廣泛拋售壓力。MorninGStar分析師Luke Yang將此總結(jié)為“硬件吃掉所有人的午餐”的新趨勢(shì)。

但公司并沒(méi)有坐以待斃，轉(zhuǎn)型路徑清晰：依托Red Hat混合云、數(shù)據(jù)AI業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)，分布式AI硬件單季增長(zhǎng)37%，成為唯一增長(zhǎng)的硬件板塊。針對(duì)成本端，IBM表示將加速推進(jìn)降本計(jì)劃，并維持全年額外增加10億美元自由現(xiàn)金流的預(yù)期。公司首席財(cái)務(wù)官Kavanaugh表示，將通過(guò)削減第三方技術(shù)支出、優(yōu)化供應(yīng)鏈管理及降低行政費(fèi)用來(lái)實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，并預(yù)計(jì)全年員工總數(shù)將大致持平。